從“盟主”到“帶頭大哥”：騰訊壓力還在后面？

假如騰訊將所持ABCDEFGHIGK等公司股權全這么個方式分紅，騰訊就從媒體渲染中的“盟主”成了“帶頭大哥”。

減持后，持有少量股權，不拋售，持續戰略合作。那就等于持續的投資背書。而自己的大小股東們，跟著持有，看他眼色。

盡管損失潛在的巨額收益，騰訊只消偶爾強化一下與A或B的合作，就足以影響后者股價，甚至持續影響治理結構。不止自身業務、股價受益，大小股東賬面亦好看。

這比沒有實際投票決定權的大股東地位 超脫 多了。過去的模式，“半條命”在京東們手里。馬化騰很牛，很多時候，也得看劉強東們的眼色。

如此，騰訊的資本連接，就從過去的大動脈、動輒黃金分割一樣的20%以下的模式，變成毛細血管一般的網絡。

當然，若都這樣分紅，外部直接賬面損失相當驚人。不過，卻會扮演騰訊市值管理的 的 核心利器。昨天消息出來，京東大跌，港股市值蒸發600 億 港元。騰訊集團漲逾4%，市值提升1700多億，超過了分紅對應的賬面財富。

如此，騰訊的股東們，就既有分紅帶來的實物所獲，騰訊股價賬面價值又刺激一輪。只要這種游戲能持續一個周期，它們對騰訊的信心，就不可能消退。而且，拿京東充作中期派息，也是與騰訊股份比例捆綁的。

截至目前，騰訊手中還有一大把外部籌碼，總賬面近萬億。跟著這個帶頭大哥，可是有肉吃。

那 它在資本市場就具有一種相對穩定的氣質。即便后續某家爆雷，或者遭受監管處罰（這已成心理定式哈哈），公允價值波動就不會有實質傷害。

人們老說巴菲特是價值 投資 。其實，他更擅長通過各種因素影響上市 公司 治理架構。他的背書，對于許多公司來說，具有強大的扭曲力場效應。如果騰訊這種游戲能持續下去，只要它的核心業務能維持競爭力，資本市場同樣會有類似的效果。

從“盟主”到“帶頭大哥”，還可以為京東們創造新的治理空間，消除運營風險，優化生態體系。

比如，這輪之后，騰訊在京東中的董事席位，應該就沒了。京東董事會面臨改組。此前，劉強東與劉熾平同為京東董事。另有多名獨董。

京東接下來顯然不可能只有劉強東一人擔任董事。由于同時身兼董事長、CEO角色，投資人肯定會有想法。新的董事 應 會進來。至于是否延續以前數量與結構，無法判斷。但有一點非常明確，這給了京東集團穩定、獨立的決策空間。此前騰訊大股東地位、1席董事并不能動搖劉強東投票權，甚至騰訊投票權也交由劉代持。

我們判斷，新席位很難重新釋放給外部，比如二股東沃爾瑪。不是投票權問題，而是日常決策加集團內部 協同 訴求。要看到京東經由多年演進，業務趨于多樣，旗下擁有多家上市公司，版圖、結構、權益已相當復雜。這周期，它既要展示開放維度，又要防止離散，必須建立敏捷協同的創新組織，沉淀更為完整的數字化能力。

最大可能會從內部高管選取，尤其徐雷等人。徐不是核心股東角色，但他此前已擔任集團總裁，名義職級很高，若不進董事會，更像最高政委。而劉本人已很難兼顧更多細節。

后續未必如我們判斷。但騰訊若復制此次減持與分紅策略（未必類似規模），也一定會出現 顯著 的治理機會。

這仍然是一個相對明暗的周期。如果騰訊不盡快退出這種資本深度連接的架構，不但它自身會持續遭受質疑，京東們想實現組織調整，也只能在運營層面，董事會層面肯定會受掣肘。

后續可能還有多個類京東案例。這種內在博弈，不止在騰訊、京東之間，也在京東與騰訊投資的其他公司之間。比如，京東、美團、拼多多們早已局部形成競爭，未來甚至局部肉搏。騰訊如繼續沿循過往生態投資策略，那就像是美國當年的“門戶開放”政策了，看似可以利益均沾，外部單元卻一團糾葛，不可持續。

騰訊官方昨日還原了減持 京東 邏輯。確實，京東已成獨立生態，騰訊資本 力 已很難發揮作用，確實到了退出、選擇新的投資賽道時刻。

而 它還必須加快速度。因為反壟斷、監管、互聯互通內在要求一致，當阿里、美團遭受重罰（滴滴何嘗不是）后，騰訊怎么可能安心。

這可是2021財年Q4尾巴。它必須做出果斷的表態，甚至不惜犧牲外部賬面收益。

若只是少量減持京東，按昨天官方口吻， 本 算不上新聞。這是預期的事。但結合時間點、減持規模，還是 透露 了緊迫。

這種方案，若沒跟關鍵股東、京東勾兌好，實在難以想象能落實。畢竟，若騰訊與京東之間不能延續一種可持續的戰略合作機制，騰訊股東不可能接受京東股票。

看昨今騰訊、京東股價反差，分紅策略應該說做了巧妙的利益平衡與新的捆綁。騰訊也算向監管部門做了一次無聲的“匯報”。

不過，即便從“盟主”走向“帶頭大哥”，騰訊毛細血管網一樣的資本力量，同樣會遭遇考驗。

因為，它的用戶、流量、社交、支付等多重要素組合的形態，很難真正解耦。比如，此刻，微信與財付通能真正切割么？不可能。

如此，騰訊仍 就 主導著一套游戲規則，左右著許多合作的機制。騰訊經常渲染“半條命”在伙伴那里。但實際上，只要伙伴不同時終止與它合作，或者說不出現儲戶同時擠兌局面，它就擁有相當穩定的結構。而伙伴則不可能真正走出這種生態制約。哪怕雙方之間的資本關聯已經弱到微乎其微，你同樣要適應這種規則。

這也是為何幾年來騰訊與其他生態互相封鎖中占據上風的原因。同時，也是最近一年多互聯互通進程中顯得相當被動的一家。淘系的多端化與主動開放，與騰訊尤其微信的沉默形成了鮮明對比。

這不是否定騰訊的技術與商業的一套組合，它也是一種移動互聯網時代強大的“操作系統”。相對來說，資本力從“盟主”走向“帶頭大哥”，從動脈走向毛細血管，反而并非最為底層的制約。

騰訊寧肯犧牲本可持續落袋的千億賬面財富，將它充作中期派息，實際損失并不大。當初入局京東時，它的代價本就了了，甚至還伴有甩包袱，多年來戰略合作的收益也相當豐厚，而結合上述多方面利潤捆綁與平衡，外部生態投資收益損耗完全可轉換為自家市值管理。后者本來也需要 巨額 成本維護。

何況還有監管壓力。誰知道騰訊們、京東們后續是否也會爆雷，遭受處罰。這一刻，至少它發出了主動順應監管的強烈信號。

所以，真正的壓力與挑戰，還排在資本連接力的后面。那是騰訊更深的改造，不比阿里系簡單。舉例，今日螞蟻整頓與治理到了一個節點，螞蟻重慶小貸引入戰略投資，騰訊金融科技固然形態不一，你覺得它會輕松么？

螞蟻、阿里已“站著”挨了幾頓打，資本市場損失慘重，也不能說沒了監管壓力，但它畢竟經受過許多，重大不確定性反而得以稀釋，并重新展示自信。而騰訊們還要忐忑不安。

當然，這并不意味著，騰訊會放棄新的資本力釋放機會。只是，市場要求更多關注風險較大的前沿投資、前期投資，以及化解行業壁壘的投資而已。加上日益明顯的行業互聯網與數字化戰機，它必定會做出不同的選擇。、

但無論如何，這個周期，想再度借助資本力、耦合過度的技術與商業規則，形成復雜網絡與各種關聯交易的壁壘，會越來越難。

未來的監管，可能會影響諸多公司的數字化服務方案的獨立性、完整性。高度垂直一體、全棧式、過度包攬服務的封閉與半封閉形態，未必能順暢落地。

這其實也是良性的機制。它會迫使企業尋求外部合作，建立更具開放的運營。這時，拼的就是內功了。你的核心能力，是否真的不可替代，是否真正足夠靈活、敏捷地輸出，并兼顧生態利益，就要備受考驗。

但也會 創造 更大的舞臺。最近幾年，區塊鏈已完成初級教育，而“元宇宙”們開始密集炒作。這類有生成全新信任機制、建立新生態的可能。只是今天很多還是在忽悠。尤其“元宇宙”。

不過我們仍還是抱持樂觀的預期。

夸克，最小的粒子，微末的洞察。