2023，美團的價值重估之年

2022財年年報公布后，美團業務動作密集。不過，股價震蕩不休。

有外部大勢與大盤影響：經濟復蘇有望，但海內外仍有許多挑戰因素。消費并未真正出現大報復性反彈。2023年Q1至今，甚至有些晦暗。

還有對年報的反應。2022財年，通過降本增效，美團不但扭虧，營收規模化亦相當可觀。尤其“科技+零售”推動了非餐飲外賣業務增長。在疫情等多重因素考驗下，實屬不易。若綜合業績與資本市場表現，美團堪稱本地互聯網業最為穩定的少數派之一。

但整體隱憂尚在：核心本地商業增長，有去年業務象限調整尤其閃購充實的背景；扭虧更多與兩大業務降本提效有關。新業務提升了較多規模指標，從營收到用戶、商家數量。但這塊虧損仍高達280多億；競爭日益激烈，除了阿里，抖快、京東、拼多多、攜程等都已涉入本地生活。其中抖音持續開放入口，吸引商家入駐。

此外，“科技+零售”戰略雖發揮著巨大牽引力，但無論“科技”還是“零售”，現有業務象限容納的單元，成長節奏不一，打包一起，既不清晰，也缺乏獨立。美團到了一輪組織升級期。當然也是一輪價值重估期。

股價震蕩，應該隱含著此刻外界對美團認知的差異。

那么，問題也就來了：

一、美團如何走出規模、利潤有限雙增，走向高質量增長？

二、外部仍有較多不確定性，且競爭加劇，幾呈群狼環伺局面，如何化解波動與沖擊？

三、美團業務新象限與價值重估基礎在哪？

來看第一個。

2023年，復蘇年份，外界會更關注美團核心本地商業增長機會。它是營收與利潤主力，決定著基本面與資本市場信心。主業不能恢復增長，只靠新業務減虧，即便利潤有所表現，市場憂慮反會增大。此外，過度依賴新業務減虧，也可能會抑制營收規模化，甚至犧牲長遠戰略。

財報分析師電話會上，創始人、CEO王興與CFO陳少暉給出了化解策略。

陳少暉表示，今年消費會快速復蘇，業務恢復和增長將成為核心本地商業的工作重點。其中，餐飲外賣、閃購、到店、酒店預訂和旅游業務都將加大投入，或影響部分運營利潤率。

比如，餐飲外賣將強化推廣和補貼，并通過會員計劃和優惠套餐升級提升補貼效率，優化運營效率；美團閃購繼續增加投入，提升用戶心智份額，推動關鍵品類增長，預計規模經濟效益將推動運營利潤率更趨穩定；酒店預訂和旅游投入會增加，尤其競爭情況下為鞏固地位和強化用戶心智份額而增加投入，預計低線市場商家數量增長和市場拓展出現加速。此外還將擴大業務部門規模，優化商家刺激方案，嫁接外部伙伴流量合作，加速視頻相關產品開發等。短期雖然影響運營利潤率，但有利于提升營收與長期競爭力。他認為，隨著競爭力提升，市占穩定，酒店和旅游運營利潤率將回歸正常水平。

新業務今年最大目標當然是減虧，控制規模化節奏。他們尤其提到，美團打車將從自營走向聚合，減少資本與人力資源投入。這是一種積極減虧信號。

等于說，美團回答了上述問題：2023年，營收增長核心動力與增量將更多來自核心本地商業。投入加大或影響一定毛利率，但正常情況下，規模效應也能帶動利潤絕對值增加。加上新業務減虧，美團營收與利潤的高質量增長局面就有最大保障。

如此，可以判斷，2023財年，美團將迎來一個高質量增長年份。

一定有人憂慮外部形勢與經濟復蘇成效。全球仍有許多不確定性，如戰爭、通脹、加息、美銀行暴雷等。而本地，除了疫情防控解封后一波顯著反彈外，整個經濟復蘇節奏并沒預期那么快。許多行業還在經歷著復雜轉換。

夸克對此抱持較高樂觀。看兩重問題，大致能做出基本判斷：

一是整體復蘇大勢是否已真正確立。

全球確實有諸多不確定性，但就直接壓力而言，都不如過去三年疫情沖擊更大。

何況，還有許多利好。國家與地方新領導集體已確立，各種積極的產業政策密集已出臺并加速落地。

事實上，近期復蘇一般，也有季節背景。每年Q1，以及Q2初啟，很多行業本就處于淡季。

二是美團所在賽道是否還有長期耕耘價值。

美團所在賽道，即以“吃”為核心構建的各種到家、到店品類服務，以及橫向縱向的能力體系，具有堅韌的抗風險能力。這背后有“民以食為天”的剛性邏輯。疫期，服飾、日化等許多品類的消費一度大幅萎縮，而“吃”卻反而得以刺激。這個世界最有生命力的就是人間煙火。

過往多年，每輪經濟景氣度循環中，美團賽道總能展現強大韌性。而一旦復蘇趨勢確立，“吃”與旅游業，往往先于其他行業爆發出驚人的反彈力。多年前，SARS后、金融危機后都是如此，而2020年第一波疫情解除后，更是。

過往三年，美團業績確實遭受沖擊，股價同樣如此。但圍繞“吃”的布局，反而日益積極而細分，并已借此打開更多非餐飲外賣場景大門，其中尤以“零售”凸顯。而且，美團涉入的每個子領域，幾乎都位居本地前列。有的甚至已展現出更大的獨立生態價值。此外，美團核心能力尤其即時配送體系，溢出效應正在加大。事實上，當初“科技+零售”戰略之所以能確立，背后核心就是數字化支撐的即時零售配送能力。它是美團疫期保持韌性、穩定增長的關鍵。

當然，一重不可忽視的因素在。那就是上面提到的日益激烈的行業競爭。

除了阿里系，抖音、京東、拼多多、攜程等一眾平臺都已涉入本地生活地盤。最近兩個月，它們都圍繞這一領域做了組織調整與優化。其中阿里系餓了么與口碑既有入口區隔，又有了獨立的本地生活公司建制。而抖音涉入尤其備受矚目。當初借助短視頻/直播涉入電商時，一度遭受質疑，但兩年多就沖到1.5萬億GMV，此刻進一步強化本地生活，或能給行業帶來變數。

可謂群狼環伺。不過，它們尤其抖音真能瓦解美團地盤并成為苦手么？

年報分析師電話會上，王興本人未提具體同業公司名字。但做了較為充分的回答。

他先從餐飲外賣視角切入。他強調，這一領域有兩大主要特點：一是距離接近；二是即時配送。如此，行業門檻較高，比到店類高很多。比如，用戶在app下單后，短時間點好餐，然后商家備餐，聯系附近騎手送餐，尤其點餐高峰期，必須依賴可靠的履約系統完成交付。

截至目前，在構成餐飲外賣服務的幾個支柱上，如消費者、商家數量、配送網絡，美團都具備很強的優勢，其他同業，無論是既有的平臺，還是新入場的短視頻平臺，都不具備挑戰的實力。

他不否認這一場景的巨大參與機會。但目前來看，短視頻平臺的短板在于：

1、品類多樣性弱。

只能服務有限場景，尤其對配送時間沒有嚴格要求的品類，用戶選擇空間小。

2、轉化率、交易效率較低。

從內容到交易轉化鏈路長。

3、缺乏規模、高效的即時配送履約網絡。

由第三方參與團餐配送，訂單高峰期能力缺乏，用戶體驗存在不確定性。

4、只能服務特定商家。

短視頻平臺直播主要滿足連鎖企業短期推廣，中小商家推廣不具經濟效益，尤其要考慮流量和配送成本。

上述這些，恰是美團優勢。

官方表示，外賣領域經歷10多年發展，已進入成熟穩定階段，用戶消費習慣養成，補貼獲取用戶方式失效，平臺需用更健康和可持續的方式挖掘存量價值，尋找增量消費需求。2022年美團餐飲外賣單日峰值訂單量破6000萬單。這里面確實藏著美團平臺綜合能力、平臺粘性等。

至于到店競爭，王興表達顯得非常開放。他說，與電商不同，本地服務市場滲透率還非常低，包括短視頻平臺在內的新入場公司，將加速這一行業的發展。

美團仍渲染了它的無懼：無論外賣還是到店，它們都屬于長坡厚雪的積累型業務，用戶、商戶規模及履約能力，三方缺一不可，前期投入和人力成本巨大，規模效應一旦建立，很難被突破。

將三個維度一一套在阿里、京東、拼多多、抖音、攜程等多家競對。能看出，阿里三層能力相對完整，其中生態用戶總規模勝出，商家、履約不及。而抖音、京東、拼多多、攜程各擅勝場，但短板更明顯。

若進一步考察平臺專注度、更完整的到店到家協同力，上述幾家遠沒有達到美團的階段。

在夸克看來，這么多同業切入本地生活，反而進一步驗證了美團多年來堅持與聚焦這一賽道的戰略定力。

其實，“競爭”話題并不敏感，它是常態。當外界密切關注諸多平臺涉入本地生活領域時，其實美團亦早已涉入非餐飲外賣更多領域，尤其近兩年多元化的零售業務，已蔚為大觀。

我還記得，美團IPO前，王興曾談過“無邊界”話題，引發爭議。甚至連美團自身都一度覺得敏感，擔心外界質疑它會失焦。而今日看，美團并沒有失去自己的主航道。而“無邊界”理念，已成為一種無止境探索的行動。事實上，多元場景的協同與融合，已成未來一大趨勢，它在打破邊界的同時，也會重新生成新的服務業態。

我們看到，2023年，到店、到家的協同，將會是美團強化的焦點工作之一。在夸克看來，這一策略，將會產生多重效應：

1、場景革命與生態戰略；

2、服務方案化與數智化能力加速沉淀；

3、集約化、降本、提效；

4、運營走向精細化；

5、創新涌現效應；

6、業務象限與組織架構升級征兆。

多年前，我曾用“形散而神不散”形容美團的生態特質。

“神”不僅是早期高頻剛需帶低頻，還有圍繞“吃”衍生出來的線上線下一體化的基礎設施體系。

當初有所謂“eat+platform”。其實它不是兩大場景的簡單加法。其中的“eat”，既是場景，也是端到端全鏈路的能力布局。它生成的2B體系，容納了隨后確立的“科技+零售”之“科技”，并為本地生活走向更大范疇的“零售”拓展出全新空間。

而“科技+零售”，應該也只是美團過渡性的戰略架構。因為，今日美團，本身同樣已經演化成一種行業乃至社會化的基礎設施形態。它同樣也是兼具虛擬與實體的數字經濟的支撐體系，它服務的范疇，當然不止“零售”，而是千行百業。

一個數字化、智能化支撐的新美團早已呼之欲出。既2C，也2B，美團同樣是一個經典的多邊平臺經濟體。

如此，我們的話題，就可以進一步落到文章前面提出的第三重問題了。

也即，美團業務新象限與價值重估的基礎在哪？

聽上去，好像老話題。但我認為，它已到一個節點，帶有相當的緊迫性。

不妨先從前幾天一個話題開始。

你應該看到了，上月，阿里集團完成一輪組織變革，旗下將設立阿里云智能、淘寶天貓商業、本地生活、菜鳥、國際數字商業、大文娛六大業務集團和多家業務公司。它們將分別成立董事會，實行董事會領導下的CEO負責制，阿里集團則全面落實控股公司管理。

阿里官方說，這是一次生產關系變革。在我看來，這是兼具短中長期目標于一體的發展戰略。它涉及中短期增長（包括香港IPO、刺激估值）、三大戰略落地，生態擴張、治理提升等。

這話題絕非有意貼合。美團此刻組織架構與版圖象限雖與阿里有明顯差異，但它同樣隱含著新的變革動力與新的估值空間。

這里不想展開太多。但落在美團公司身上，我們只需簡單梳理，就能看到這家公司旗下同樣擁有的價值單元：

1、即時配送：國內乃至全球第一。 2、餐飲外賣：國內乃至全球第一。 3、到店綜合：國內乃至全球第一。 4、OTA概念：整體僅次于攜程。 5、美團閃購：只看細分，國內第一。 6、美團買菜：據說已開始盈利。目前正強化倉儲建設，國內領先。 7、美團優選：細分巨頭。 8、餐飲供應鏈及整體整體解決方案：國內甚至全球第一。 9、美團打車：位居滴滴之后。 10、共享充電寶：核心城市處于前列，且已處于盈利點。 11、共享單車：規模在前三甲，同樣已處于盈利節點。 12、美團金服 13、數字營銷。早已崛起，并持續走向品效協同。

還只是表面部分，還有不易瞬間覺察的垂直價值單元。

比如，美團健康、母嬰、美妝等諸多垂直行業。它們只要稍微強化部分自營，打通鏈路，建立閉環，就能成就一個個垂直的自足體。

我還記得，美團整合大眾點評前，點評創始人張濤曾表示，未來，平臺上會誕生許多百億級的垂直獨角獸。那時當然不具備今天美團打通前后端的能力，很多無法閉環。但我們依然從中看到，本地生活生態藏著豐富而巨大的孵化力量。

更有另外一重價值單元。它似乎有些分散，不為很多人深知，但實際上，已具備獨立的條件。

那就是美團2B底座。

同樣不做展開。但你可以瀏覽美團AI平臺，會發現，它不僅具有完整的AI 要素，比如視覺、語音、自然語言處理、知識圖譜、算法、算力，還有智能交互、決策智能、城市計算、金融科技、高精地圖、精細導航規劃、高精度定位、城市管理、無人車/無人機以及諸多行業的解決方案。

有人可能會說，前幾年，美團公有云曾停服。

那周期，確實很難有規模化的效益。但在我看來，美團IaaS當初沒有躍入前幾大，并非單純的投資或技術問題，它更多與經營時間、場景沉淀、數據積累有關，而后形成了規模、效率、成本的差異。

而在PaaS、SaaS兩大層面，美團具有較強的實力。其中，PaaS層不僅有上述AI要素、方案、開發平臺支撐，還有更多底層軟硬件一體的能力。而SaaS層，美團不僅擁有早已成為頂流的超級APP，還擁有完整的應用矩陣。上面提到的美團各業務單元，每個也都是獨立的入口。美團SaaS的豐富度，對應著豐富的生態場景。

于是，上面話題，就容易不由自主地導向兩個維度：

1、何為美團？美團早不止是所謂O2O、本地生活平臺，也不止所謂零售平臺，它是數字化、智能化、線上線下一體的基礎設施。

2、“科技+零售”只是一個過渡性描述，美團真正的成長潛力，它的估值空間，遠沒有真正打開。

前幾天，有人將阿里旗下六大集團與業務子公司逐一對標外部同業，得出的估值數據，至少是阿里當日美股市值的3到4倍，也就說，至少萬億美元。

這里不想拿同業上市公司市值簡單對標美團價值單元。但必須得說，今日美團港股市值，同樣無法容納旗下版圖實際價值了。比如，僅僅一個美團即時配送單元，若獨立上市，不會遜于今天本地物流概念頂流企業的市值。

當外界持續關注美團品類與垂直單元時，我們更關注它的2B版圖聲音。前幾天，美團企業版預告了上市時間，讓人頗為期待它的表現。

美團同樣是一個價值被嚴重低估的平臺經濟體。平臺經濟體的一種特質是，它藏著外部許多細分行業的種子與能力，它甚至是一種完整的映射。

它藏著巨大的增長空間。

當然，一切不會一蹴而就。

短期，尤其2023財年，美團主要目標仍是恢復增長，重回規模與利潤高質量雙增的局面。

但我還是想說，2023年，也將是美團價值空間釋放的年份。

甚至作出一種判斷：2023年，尤其下半年，美團大概率也會出現關鍵的業務架構升級與組織架構變革。它的增長潛力與價值體系也將進一步走向清晰。

去年H2，一場業務架構調整中，美團將諸多單元劃分為“核心本地商業”、“新業務”兩大版圖。它有利于資本市場看到成熟、獲利、成長的節奏。

但在我看來，只是權宜之計。

因為，兩大版圖內部各單元，不論業務形態、場景屬性，還是成長節奏，都有許多差異。

譬如，在零售范疇，新業務中的美團優選、買菜與核心本地商業中餐飲外賣、閃購，更應在一起。

老實說，兩大版圖的人為分割，導致業務體系不夠清晰。資本市場很難高效看到整體版圖的發展周期與節奏差異。

譬如，新業務中，除了零售單元，其他已很難稱得上“新”。而且，由于部分虧損，加上“新”，很容易讓人誤認為它們只是整個集團的幾塊虧損包袱。事實上，其中美團買菜據說已經盈利，共享充電寶、共享單車已近盈利。

兩大業務版圖，到了重新梳理、區隔以體現美團價值與成長性的時刻。

還有一個象限，在我看來，似乎更為緊迫。那就是，“科技+零售”中的“科技”。它既是技術維度，也是業務維度。

與其他互聯網巨頭相比，截至目前，美團2B版圖尚未獨立。“科技+零售”之“科技”缺乏更多清晰度。美團這方面真實的能力，目前分散給各業務體系，雖然多有零散的展示，正如即將上線的美團企業版一樣，被掩蓋已久了。

當然，我們并未聽聞美團2B版圖獨立的消息。但這并不妨礙結合它的成長性、估值空間，做一些基本判斷。

近期美團各維度確實也在傳遞不同的聲音。其中美團企業版即將上線的消息，引起我更多關注。而王興對王慧文創業公司的言論與投資支持，也是我們側面捕捉美團動向的信號。

我實在不相信，作為全球互聯網一極的公司，會真正漠視它的2B版圖。

所以，最后可以總結一段：2023財年，將不僅是美團恢復高質量增長的一年，應該也是它的業務與組織出現關鍵變化的一年。這家公司遠沒有打開自身價值空間。股價震蕩并非壓力指標，而更近變化前的一種征兆。

夸克，最小的粒子，微末的洞察。