深度|政企業(yè)務(wù)翻倍，推動中興通訊營收創(chuàng)新高，AI戰(zhàn)略縱深推進(jìn)提升長期投資價值

一如既往，中興通訊（000063.SZ/0763.HK）早早亮出了年報成績單。2025年，中興通訊實(shí)現(xiàn)總營收1339億元，增長10.38%；實(shí)現(xiàn)凈利潤56.2億元，下滑33.3%。這業(yè)績一喜一憂。

喜的是，中興通訊2024年營收下滑2.4%，2025年營收重回增長軌道，且有兩位數(shù)增幅，是最近4年（2022年至2025年）的最好表現(xiàn)，推動營收規(guī)模穩(wěn)穩(wěn)站上1300多億元的歷史新高。

憂的是，其凈利潤下滑幅度較大，是最近五年盈利最少的一年。增收不增利，讓投資者有些許擔(dān)憂。究竟該如何看這份年報？

先說結(jié)論：中興通訊基本面一切正常，連接+算力”雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略產(chǎn)生階段性利潤受壓，不影響其發(fā)展邏輯，AI算力業(yè)務(wù)有望成為發(fā)展新引擎；其當(dāng)前估值和整個“通信設(shè)備”股票相比偏低，有長期投資價值。

政企業(yè)務(wù)增長超過100%，營收創(chuàng)新高

讓我們繼續(xù)拆解中興年報。中興有三大業(yè)務(wù)，運(yùn)營商網(wǎng)絡(luò)、政企和消費(fèi)者業(yè)務(wù)。運(yùn)營商網(wǎng)絡(luò)是中興的基本盤，2025年完成營收629億元，同比下滑超過10.6%，主要是無線接入和固網(wǎng)等產(chǎn)品收入下滑導(dǎo)致。

從三大業(yè)務(wù)看，運(yùn)營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)，2025年，國內(nèi)市場受通信基礎(chǔ)設(shè)施投資下降影響，設(shè)備商中興營收承壓不算意外。但在國際市場，中興堅定推進(jìn)“大國大T”戰(zhàn)略，把握5G和光纖化建設(shè)的市場機(jī)會，實(shí)現(xiàn)較快增長。

政企業(yè)務(wù)把握了國內(nèi)頭部互聯(lián)網(wǎng)公司及行業(yè)客戶加大智算投資的機(jī)遇，服務(wù)器等算力產(chǎn)品持續(xù)突破頭部客戶，實(shí)現(xiàn)營收超過372億元，同比翻番。

政企業(yè)務(wù)收入不僅超過消費(fèi)者業(yè)務(wù)，還成為中興營收的第一推動力。如果把時間拉長看到，政企業(yè)務(wù)營收從2021年的131億元增加到372億元，累計增長近2倍。

消費(fèi)者業(yè)務(wù)布局全場景AI終端矩陣，WiFi-7產(chǎn)品、業(yè)界首款智能體產(chǎn)品努比亞M153、搭載自研芯片的5GFWA產(chǎn)品都是亮點(diǎn)，云電腦終端在2025年銷量超過200萬臺。2025年，消費(fèi)者業(yè)務(wù)完成營收338億元，同比增長4.4%。

從四大產(chǎn)品板塊看，中興的網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)占比50.1%；算力業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)跨越式增長，全年營收同比增長約150%，占整體營收比重達(dá)24.6%，其中服務(wù)器及存儲營收同比增長超200%，數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品營收同比增長50%；家庭及個人終端業(yè)務(wù)持續(xù)增長，合計貢獻(xiàn)營收25.3%。

AI戰(zhàn)略向縱深突破，盈利能力將提升

單純從數(shù)字看，中興通訊過去一年確實(shí)增收不增利。考慮到中興正全力推動“連接+算力”雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略的縱深突破，在推進(jìn)戰(zhàn)略升級的過程中，遇到了多數(shù)企業(yè)面臨的共性挑戰(zhàn)，在行業(yè)周期切換與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化的雙重影響下，公司整體盈利能力下滑，受到階段性影響，不容回避。

同樣值得注意的是，盈利承壓并非中興獨(dú)有，而是整個ICT設(shè)備制造端現(xiàn)階段存在的普遍現(xiàn)象。這主要來自兩個方面的原因。

首先是運(yùn)營商資本開支減少，對中興、華為等行業(yè)龍頭等影響較大。最近幾年，三大運(yùn)營商資本開支總體呈下降趨勢，資本開支重心已從“5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)”轉(zhuǎn)向“算力網(wǎng)絡(luò)、AI、云智融合”等新型基礎(chǔ)設(shè)施。2025年，三大運(yùn)營商資本開支較2023年投資高峰期總額下降約20%，又以5G網(wǎng)絡(luò)投資降幅更明顯，中國移動5G投資規(guī)劃已較高峰期降幅超40%。

運(yùn)營商訂單減少，設(shè)備商也是“巧婦難為無米之炊”。即便是行業(yè)的“榜一大哥”華為，2025年總營收同比僅增2%，顯著低于2024年22%同比增長率，也是踩了“急剎車”。

其次，全球存儲價格上漲壓縮算力設(shè)備利潤空間，加劇設(shè)備商盈利壓力。受AI服務(wù)器需求強(qiáng)勁拉動，2025年以來全球存儲芯片供應(yīng)趨緊，DRAM與NAND Flash價格大幅上漲。2026年一季度存儲芯片供需持續(xù)失衡，預(yù)計存儲成本在AI服務(wù)器BOM中占比顯著上升，推高整機(jī)成本。

上游芯片企業(yè)吃到撐，中游設(shè)備商面臨上游漲價與下游加大采購強(qiáng)勢議價雙重壓力，毛利率承壓，盈利空間被持續(xù)壓縮，行業(yè)普遍面臨成本控制與供應(yīng)鏈穩(wěn)定挑戰(zhàn)。

兵來將擋，水來土掩。針對上述挑戰(zhàn)，中興正通過“All in Ai，Ai for All”戰(zhàn)略，積極應(yīng)對成本與盈利壓力，推動提質(zhì)增利。

具體來看，中興加大研發(fā)投入，打造“芯片+整機(jī)+組裝式研發(fā)+AI”的核心能力。至2025年末，中興研發(fā)人員大約3.16萬人，占員工總數(shù)約49%。2025年，中興研發(fā)費(fèi)用約227.6億元，占營收比例約17%，持續(xù)維持在高水準(zhǔn)。

中興通過技術(shù)自主化降低對外部高成本器件的依賴，并通過架構(gòu)與工程優(yōu)化降本。同時，提升算力產(chǎn)品收入規(guī)模，通過規(guī)模效應(yīng)降低采購成本、分?jǐn)傃邪l(fā)費(fèi)用。第三，從單一產(chǎn)品銷售向解決方案等應(yīng)用及服務(wù)拓展，以逐步提升業(yè)務(wù)毛利率。

全棧創(chuàng)新打造TCO最優(yōu)AI解決方案

AI正在催生一個規(guī)模龐大的萬億美金級市場，同時也要注意到，全球AI產(chǎn)業(yè)競爭已從單純追逐模型參數(shù)和性能的初級階段，進(jìn)入以商業(yè)落地實(shí)用性和經(jīng)濟(jì)性為核心的新階段。

于是，TCO（Total Cost of Ownership，總擁有成本）這個提法越來越受到重視。

企業(yè)客戶在部署AI時，除一次性高昂初始硬件采購成本，還包括貫穿建設(shè)、部署、運(yùn)維、升級全過程的復(fù)雜挑戰(zhàn)。因此，系統(tǒng)性降低TCO，已成為客戶的核心關(guān)切點(diǎn)和產(chǎn)業(yè)競爭的關(guān)鍵維度。

畢竟，誰的錢都不是大風(fēng)刮來的。可以這么說，在AI時代，系統(tǒng)級能力與生態(tài)構(gòu)建比單一芯片能力更具決定性。這也是在ICT領(lǐng)域深耕40余年中興通訊的拿手好戲。

筆者以為，中興通訊完全可在自研芯片組、關(guān)鍵算法優(yōu)化、架構(gòu)級協(xié)同優(yōu)化、全球交付能力、高速互聯(lián)標(biāo)準(zhǔn)等逐步構(gòu)建獨(dú)特競爭力，并憑借韌性供應(yīng)鏈，以系統(tǒng)級深度優(yōu)化，推動“連接+算力”融合創(chuàng)新，顯著降低TCO，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)效率提升，逐步顯露價值。

降低TCO并非僅局限于硬件與算力單元的內(nèi)部優(yōu)化，更依賴于整體架構(gòu)的高效協(xié)同與資源調(diào)度。因此，在追求AI基礎(chǔ)設(shè)施TCO最優(yōu)邏輯下，CT領(lǐng)域投資與創(chuàng)新非但不會被邊緣化，反而可能將憑借其與算力深度協(xié)同，起到實(shí)現(xiàn)全局效率提升的關(guān)鍵作用。

借此，中興也會迎來新一輪發(fā)展機(jī)遇。

中興×字節(jié)，AI手機(jī)期待新突破

戰(zhàn)略已清晰，道路必曲折。AI手機(jī)會或是一個重要抓手。

AI手機(jī)技術(shù)經(jīng)歷2023年大模型元年，2024AI手機(jī)元年，2025智能體元年。2026年，系統(tǒng)級智能體手機(jī)商用落地，以及智能體生態(tài)建設(shè)完善，將成為AI手機(jī)發(fā)展的重要方向。

中興終端業(yè)務(wù)延續(xù)“AI for All”整體戰(zhàn)略，致力于構(gòu)建全場景智慧生態(tài)。其中AI手機(jī)是生態(tài)核心，是AI戰(zhàn)略的核心發(fā)力方向。2025年，中興旗下努比亞與字節(jié)跳動旗下豆包合作開發(fā)了首款 AI原生手機(jī)——努比亞M153豆包手機(jī)助手技術(shù)預(yù)覽版，對系統(tǒng)級智能體手機(jī)技術(shù)進(jìn)行深度驗證。

與傳統(tǒng)AI手機(jī)不同，努比亞M153通過智能體（Agent）技術(shù)走出手機(jī)“高階自動駕駛”的第一步，帶來交互方式的全新變革，手機(jī)不再是一個單純應(yīng)用載體，它能夠自動規(guī)劃和執(zhí)行以往需要通過人去多次點(diǎn)擊屏幕才能完成的操作。

努比亞M153豆包手機(jī)技術(shù)預(yù)覽版，不僅為中興努比亞智能體手機(jī)后續(xù)商用落地、加速生態(tài)建設(shè)提供了重要技術(shù)支撐與實(shí)踐驗證，也為中興終端業(yè)務(wù)推動AI終端變革奠定了重要基礎(chǔ)。

筆者非常期待“中興×字節(jié)”有更多化學(xué)反應(yīng)。

估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)整體，具備長期投資價值

綜上所述，中興基本面沒有出現(xiàn)問題，在運(yùn)營商壓縮資本開支的大背景下，中興仍然實(shí)現(xiàn)營收兩位數(shù)增長，展現(xiàn)了經(jīng)營的韌性。

中興正處于一個新舊動能轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)——傳統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)提供穩(wěn)定 現(xiàn)金牛 ，而AI算力業(yè)務(wù)的快速成長，成為驅(qū)動公司可持續(xù)發(fā)展的新引擎。

筆者統(tǒng)計A股申萬“通信設(shè)備”板塊股票，去掉虧損企業(yè)和市盈率過大的企業(yè)，整個板塊最新（截至3月6日）市盈率（TTM）平均值為127倍，中位數(shù)為97倍。當(dāng)前中興估值為31倍，明顯低于板塊整體水平。

中興短期的盈利波動是公司戰(zhàn)略投入期的正常表現(xiàn)，不影響其長期成長邏輯。作為受益于AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要標(biāo)的，中興依然具備長期投資價值。