宇樹利潤越下滑，市場反而越看好？

宇樹的“爛財報”和“真利好”

宇樹，交出了一份“難看”的一季報。

5月25日，在科創(chuàng)板上市委審議前夕，宇樹更新了其一季度財務數(shù)據(jù)。

財報顯示，公司一季度營業(yè)收入4.23億元，同比增長68.49%。這個增速本身算不得差，但跟去年同期332.64%的爆發(fā)式增長相比落差巨大。而更刺眼的數(shù)字在利潤端，扣非凈利潤直接“腰斬”，同比下滑52.55%，錄得4025.36萬元。

利潤腰斬、增速回落，這放在任何一家公司身上都足以引發(fā)恐慌。但如果像審視其他企業(yè)一樣只盯著宇樹利潤表上的數(shù)字，或許會錯過重要的信息。

在IPO前夜揭自己的“短”，宇樹到底什么用意？

01

消失的4000萬利潤去了哪？

談起利潤下滑，市場的第一反應一般是：產(chǎn)品是不是賣不動了？價格是不是崩了？

但宇樹Q1的綜合毛利率是59.45%。

回看過去三年，2025年全年宇樹毛利率是60.13%，幾乎沒變。再往前看，2024年56.41%，2023年44.22%，這意味著宇樹的毛利率一直在往上走，即便是Q1稍微有些波動，也沒有掉頭的趨勢和信號。

而對比同行來說更是如此，2025年優(yōu)必選37.67%、越疆46.49%、樂聚智能40.78%，宇樹60%左右的毛利率，在具身智能賽道里算是獨一檔的存在。

毛利率沒崩，說明兩件事：一是產(chǎn)品定價權(quán)還在手上，沒有靠降價換銷量的動作；二是成本結(jié)構(gòu)沒有惡化，供應鏈和制造端依然健康。

換句話說，利潤下滑的鍋，不能甩給“產(chǎn)品不行”，那問題就只能出在費用端了。

先看銷售費用。

很多人看到利潤腰斬，第一反應是“宇樹是不是開始花錢亂打廣告了”？但數(shù)據(jù)恰恰相反，宇樹的銷售費用率一直低得不像一家C端爆火的公司。

2022年到2025年1-9月，宇樹的銷售費用率分別為21.02%、23.7%、15.08%、6.51%，一路下行。到了2025年前三季度，銷售費用率僅6.51%。這意味著宇樹過去幾年的銷售費用遠遠不及營收增速，很大程度上是靠產(chǎn)品力自身在“跑”，沒有靠燒錢換增長。

從絕對值來看就更直觀了，2025年1-9月，宇樹的廣告費用僅為2257.28萬元，這個投入，都不及許多互聯(lián)網(wǎng)公司單次營銷活動的零頭。

但2026年不一樣了。

一個被忽略的背景是，2025年蛇年春晚，《秧BOT》成為現(xiàn)象級節(jié)目，直接讓宇樹從圈內(nèi)知名變成全民皆知。效果太炸裂，以至于所有競爭對手都看到了同一個信號：春晚，是機器人公司破圈的核武器。

于是，2025年還是宇樹“獨角戲”的春晚，2026年已經(jīng)變成四方混戰(zhàn)。魔法原子、銀河通用、宇樹科技、松延動力四家企業(yè)同時登上馬年春晚舞臺，機器人賽道對春晚的爭奪一夜之間進入白熱化。

據(jù)藍鯨科技報道，魔法原子豪擲1億元登陸2026年春晚，17天后創(chuàng)始人、原CEO吳長征突然宣布離職創(chuàng)業(yè)，公司還在全面啟動IPO進程。一個趨勢是確定的，2026年春晚的“入場費”水漲船高，機器人企業(yè)扎堆搶位，營銷成本被集體推高。

宇樹Q1當期銷售費用新增金額較大也來源于此，這不是宇樹“亂花錢”，而是整個賽道的營銷成本在2026年春節(jié)集中爆發(fā)。

而研發(fā)費用也大致相似，都是過往的基數(shù)太低，稍微一用力就反映在利潤表上。

從歷史數(shù)據(jù)看，宇樹的研發(fā)費用率經(jīng)歷過一次“斷崖式”下降，2022年24.39%、2023年31.39%、2024年17.84%，到2025年前三季度進一步降至7.73%。

這個趨勢有合理的一面，過去兩年中營收爆發(fā)式增長，分母變大，費率自然被攤薄。2024年營收同比增長271%，2025年再增153%，研發(fā)費用的絕對額雖然從2022年的2998萬元增長到2025年前三季度的9021萬元，但終究跑不贏營收的火箭式增長。

但不可否認的是，7.73%的研發(fā)費用率，在科創(chuàng)板擬上市公司里確實偏低。要知道，科創(chuàng)板2025年企業(yè)研發(fā)費用率中位數(shù)在12%以上。

所以，3832.8萬元的研發(fā)費用增長，放在一家年營收17億的公司身上，本不算什么大事。但恰恰因為宇樹過去的研發(fā)費率被攤得太薄，這筆增量砸下去，對利潤表的沖擊才顯得巨大。

銷售費用和研發(fā)費用，邏輯殊途同歸：過去基數(shù)都太低，以至于任何一次正常的、行業(yè)級的投入加碼，反映在利潤表上都像是“失控”。

但恰恰是這種“低基數(shù)下的突然發(fā)力”，暴露了宇樹真正的動作，終于要從“省錢過日子”轉(zhuǎn)向“砸錢換未來”了。

02

花錢越多，股東才越安心？

一家準備上市的公司，利潤突然被費用吃掉，這到底是壞事還是好事？

放在傳統(tǒng)制造公司身上，這當然是壞事。因為傳統(tǒng)制造公司如果費用突然上升，往往意味著銷售效率變差、管理失控、競爭加劇，最后結(jié)果就是利潤率長期下臺階。

但宇樹不是一家普通制造公司。它的問題恰恰相反，不是花錢太多，而是過去花得太少。

過去十年，宇樹最強的地方是“身體”和“小腦”。

人形機器人通常可以拆成三層：第一層是本體，也就是機器人的“身體”，包括結(jié)構(gòu)件、關節(jié)、電機、減速器、傳感器，決定了它能不能站起來、跑起來、摔了還能不能爬起來；第二層是運動控制系統(tǒng)，類似人的“小腦”，負責平衡、協(xié)調(diào)、步態(tài)和動作執(zhí)行；第三層才是智能決策系統(tǒng)，也就是“大腦”，負責感知環(huán)境、理解任務、規(guī)劃動作并做出決策。

之前的宇樹，幾乎把所有能力都砸在了前兩層。這也是它為什么能快速出圈的原因。

別人的機器人還在實驗室里走兩步摔三次，宇樹的機器狗已經(jīng)能翻跟頭、爬樓梯、跑步、組隊表演；別人的人形機器人還在展示“能不能站穩(wěn)”，宇樹已經(jīng)把G1、H1、R1這些產(chǎn)品推向市場，形成了規(guī)模化出貨。

這套能力的底層邏輯很清楚：先把“身體”做強，把“小腦”做穩(wěn)，再靠極致工程化和供應鏈能力，把成本打下來，把產(chǎn)品賣出去。

所以，過去的宇樹更像是一家極強的機器人硬件公司。它會造身體，會控制身體，也能把身體賣得足夠便宜、足夠多。

但問題在于，具身智能這場競爭，最終不會停留在“誰的機器人更會翻跟頭”。

翻跟頭是表演能力，穩(wěn)定行走是基礎能力，成本控制是商業(yè)化能力，但真正決定機器人能不能從“高級玩具”走向“生產(chǎn)力工具”的，是大腦。也就是說，未來真正值錢的，不只是機器人能不能動，而是它知不知道自己為什么動、往哪動、怎么動。

這就是宇樹必須補的課。

沒有“大腦”的機器人公司，短期可以靠硬件爆款、渠道能力和品牌聲量賺錢；但長期看，很容易變成兩種角色：要么成為別人大模型的終端載體，要么成為機器人時代的代工廠。

身體賣得再多，如果大腦不在自己手里，利潤最厚的那一層，遲早會被上游模型公司和平臺型公司拿走。

這也是為什么，宇樹Q1費用增長，不應該被簡單理解成“利潤惡化”。更準確地說，它可能是宇樹商業(yè)模式的一次升級信號。

從招股書看，宇樹已經(jīng)很清楚這件事。宇樹本次IPO擬募集資金約42.02億元，其中智能機器人模型研發(fā)項目投資額20.22億元，機器人本體研發(fā)項目投資額11.10億元，新型智能機器人產(chǎn)品開發(fā)項目投資額4.45億元，智能機器人制造基地建設項目投資額6.24億元。

也就是說，接近一半的募集資金，都要投向智能機器人模型研發(fā)。宇樹要補“大腦”。這和它Q1費用端的變化，是同一條邏輯線。

過去宇樹不是不知道要做大腦，而是很難大規(guī)模做。大模型研發(fā)是典型的重投入、長周期、高不確定性項目，需要人才、算力、數(shù)據(jù)、場景和持續(xù)試錯。對一家此前還沒有上市、融資渠道有限、同時又要承擔產(chǎn)品迭代和產(chǎn)能擴張的公司來說，研發(fā)費用不可能無限制往上堆。

所以過去幾年，宇樹的研發(fā)費用率被營收增速快速攤薄，看起來非常“漂亮”，但這種漂亮其實并不完全健康。

2025年前三季度，宇樹研發(fā)費用率只有7.73%。這個數(shù)字放在一家硬件制造企業(yè)里不低，但放在一家號稱要做具身智能平臺型公司的企業(yè)里，顯然不算高。這也是為什么，Q1利潤下滑不是壞消息的原因。

如果利潤下滑來自毛利率崩塌，那是壞消息；如果利潤下滑來自產(chǎn)品滯銷，那是壞消息；如果利潤下滑來自價格戰(zhàn)，那更是壞消息。但如果利潤下滑來自銷售費用和研發(fā)費用的主動加碼，尤其是來自“大腦”方向的投入，那反而可能是好消息。

因為這說明宇樹終于從“能省就省”的創(chuàng)業(yè)公司狀態(tài)，進入了“必須砸錢搶未來”的平臺公司狀態(tài)。

對美團、小米、阿里、騰訊這些手握巨款的股東們來說，他們怕的不是宇樹少賺幾千萬，他們最怕的是宇樹還停留在過去那套只會賣硬件，只會靠本體和運動控制領先的打法里，這只會把機器人做得更便宜、更能跑，卻沒有能力把它變得更聰明。

那樣的宇樹，短期利潤表會很好看，但長期天花板反而會越來越清晰。

相反，如果未來一兩年，宇樹因為大模型、具身智能算法、數(shù)據(jù)閉環(huán)、場景訓練投入而利潤承壓，甚至階段性“虧得更多”，股東反而應該更安心。因為這說明它沒有滿足于當一個機器人硬件爆款公司，而是在爭取成為具身智能時代的平臺型公司。

這就是宇樹這份“難看”一季報里的真利好：利潤表變難看了，但戰(zhàn)略動作變清楚了，宇樹開始花過去舍不得花、也花不起的錢，恰恰用在了決定它未來估值上限的地方。

所以，對宇樹來說，真正危險的不是Q1少賺了4000萬，真正危險的是，它不敢花這4000萬。

從這個角度看，宇樹現(xiàn)在越是敢把錢砸向“大腦”，越說明它知道自己未來最大的短板在哪里；越是愿意犧牲短期利潤，越說明它沒有被上市前的財務報表綁架。

一家機器人公司，如果只想把利潤表做漂亮，那它最好少招人、少投研發(fā)、少買算力、少做模型，繼續(xù)靠既有產(chǎn)品吃紅利。但一家真正想穿越具身智能周期的公司，遲早要經(jīng)歷利潤表“變丑”的階段。

宇樹現(xiàn)在的問題，不是賺多賺少，而是應該盡可能把錢都花出去。

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