加拿大模仿挪威設250億基金，卻從赤字預算支取

加拿大新的主權財富基金雄心不小，但其設計引發疑問。加拿大總理馬克·卡尼近日宣布設立加拿大首個國家級主權財富基金——“強加拿大基金”。該基金計劃向國內項目投資250億美元，同時讓加拿大人有機會與政府共同投資。

這一基金有雙重使命：既要取得市場化回報，也要投資于能夠增強加拿大經濟韌性、讓經濟更強勁的本國項目。但這兩個目標之間可能存在沖突，而基金目前的設計，也留下了一些政府尚未充分回答的問題。主權財富基金，是由政府持有并進行投資的一筆資金，目的是獲取回報，并在長期內積累國家財富。全球已有100多個主權財富基金，合計管理的資產規模超過10萬億美元。它們大多來自大宗商品盈余或外匯儲備。

主權財富基金與其他公共資金有重要區別。公共養老金基金是代退休人群管理資金。公共銀行和發展基金則以低于市場水平的利率放貸或投資，以實現政策目標。中央銀行儲備的作用是充當金融緩沖，而不是為了獲取投資回報。

主權財富基金的核心，是擴大國家資本。政府也可以借此實現地緣政治和經濟目標。最知名的例子，是挪威政府全球養老金基金，其規模約為2.2萬億美元。該基金將石油收入投向全球分散化投資組合，以便為后代保留該國的資源財富。“圣地亞哥原則”是國際主權財富基金界在2008年采納的一套自愿治理標準，勾勒出負責任管理應有的樣貌。

加拿大這一新設主權財富基金，符合“由政府持有、追求市場化回報”這兩個基本標準。不過，它在三個顯著方面偏離了通常做法。首先，它將由一個本已處于赤字狀態的預算出資。加拿大2025至2026年度預計赤字為669億美元。該基金的250億美元將在三年內從聯邦預算中撥出，這意味著，相較于減債和其他支出承諾，這只基金獲得了優先安排。

該基金將聚焦國內投資。大多數主權財富基金都會在全球范圍內投資，遵循“圣地亞哥原則”所體現的最佳實踐，以分散風險。資金若集中押注單一國家經濟體，金融風險會更高，也更容易受到政治壓力影響。正因這一擔憂足夠嚴重，一些主權財富基金已完全禁止國內投資。

第三，它將允許零售投資者直接投資該基金。現有主權財富基金中，還沒有類似安排。為了讓基金規模隨時間擴大，政府還在考慮通過其所謂的“資產循環”或“資產優化”籌集資金。這一做法最早由澳大利亞在2014年的一項聯邦舉措中推廣，核心是出售或出租公共資產，以籌措新基礎設施建設資金。

早期報道顯示，聯邦政府正在考慮出售或出租機場，并將所得資金重新投入“強加拿大基金”。當資產管理機構接手公共基礎設施時，會帶來額外一層風險。英國泰晤士水務公司的經歷就是一個警示案例：污水排放、基礎設施老化失修、債務高企。

關于希思羅機場和布魯塞爾機場私有化的研究也指出，航空公司和乘客承擔的成本上升了，服務水平卻下降了。除了風險更高，“強加拿大基金”的雙重使命還可能壓低回報。如果基金以完全商業化條件與私人投資者共同投資，就可能擠出原本就會進入這些項目的私人資本。

反過來，如果它在支持戰略項目時接受較低回報，那實際上就悄然放棄了“市場化回報”的使命，也放棄了為加拿大人創造財富的承諾。如果政府認定某些基礎設施屬于優先事項，但又缺乏清晰的商業邏輯，那么與其通過“強加拿大基金”繞一圈投資，不如考慮由公共部門直接持有。

一旦把多重目標混在一起，金融表現上的代價就不可避免。若想真正產生影響，“強加拿大基金”就需要少一些主權財富基金的做法，多一些加拿大基礎設施銀行或加拿大增長基金的做法。不過，與“強加拿大基金”不同，后兩者一開始就明確表示，為了推進自身優先目標，它們可以接受低于市場水平的回報。

零售投資者又該如何看待？“強加拿大基金”最具新意的地方，是面向零售投資者的投資產品。政府表示，這一產品將面向廣大加拿大人開放，購買方式簡便，并會設計成讓投資者分享上行收益，同時保障其初始本金。

根據加拿大金融消費者管理局委托開展的2024年調查，自2019年以來，加拿大人的退休準備程度明顯下降。從理論上說，一款與加拿大國家建設掛鉤的零售產品，或許有助于彌補這一缺口。但問題依然不少。既承諾分享收益上行空間，又限制下行風險，這會讓產品結構變得復雜。復雜工具的表現，往往不如簡單工具。

零售投資者也可能難以判斷，“強加拿大基金”雙重使命所對應的風險與回報究竟如何權衡。還有一個問題是：如果基金虧損，誰來埋單？政府已表示會保障零售投資者的初始本金，但這筆錢從哪里來，目前并不清楚。

如果零售投資者實際上是在為內含的保險保障支付保費，那么這筆保費會壓低他們的回報。如果由政府補貼這部分保障成本，那就等于讓沒有參與該基金的加拿大人，去補貼參與者——而這種結果是否會帶有逆向分配效應，還要看最終是誰在投資。

如果設計得當，加拿大版主權財富基金確實有潛力提升國家跨代財富和金融韌性。其他主權財富基金之所以能做到這一點，依靠的是圍繞金融目標展開的清晰使命，這也正是“圣地亞哥原則”所強調的方向。“強加拿大基金”若能朝這一原則調整，成功的可能性會更高。

加拿大可以借鑒挪威設立兩只獨立基金的模式。也就是說，可以讓現有的加拿大增長基金繼續負責國內戰略投資，而讓“強加拿大基金”轉向海外投資，并以積累國家財富作為唯一目標。

這樣分開后，內部沖突會減少，問責關系會更清晰，零售投資產品的回報特征也會更干凈。