錢還在，但邏輯變了！航運融資進入“分層時代”

錢還在，但邏輯變了！航運融資進入“分層時代”——SMW 2026：當資本、風險與地緣政治同時重寫航運投資規則

在過去很長一段時間里，航運融資有一套相對穩定的運行邏輯：資產為王、現金流為本、周期為錨。只要船舶資產足夠優質、運營記錄可靠，資本總能找到進入路徑。但在2026年新加坡海事周（SMW 2026）第8場論壇“Navigating Capital and Risk: Financing the Global Fleet”上，來自船東、銀行、保險和資本市場的幾位核心決策者共同釋放出一個清晰信號：航運融資不是沒錢了，而是錢的配置邏輯變了。

這場討論由 globalORE 首席執行官、Hafnia 獨立非執行董事 Su Yin Anand 主持。參與討論的嘉賓包括 Eastern Pacific Shipping 首席執行官 Cyril Ducau，International Group of P&I Clubs 主席、Gard 首席執行官 Rolf Thore Roppestad，Seaspan Corporation 董事長、總裁兼首席執行官陳兵，以及法國興業銀行全球海事產業負責人、Poseidon Principles Association 主席 Paul Taylor。幾位嘉賓分別代表船東、保險、長期資產持有人與銀行資本端，恰好覆蓋了當前全球船隊融資和風險定價鏈條上的幾個關鍵角色。

他們的共同判斷并不悲觀，但非常現實：全球航運資本市場仍然有流動性，但資本正在高度分層；脫碳、地緣政治、監管和運營風險已經進入融資、保險和投資決策的核心；未來資本獎勵的，不再只是便宜資產和短期收益，而是結構性韌性、長期合規能力和風險穿越能力。

資本不缺，但“好錢”和“普通錢”已經分開

法國興業銀行全球海事產業負責人、Poseidon Principles Association 主席 Paul Taylor 在開場時給出了一個非常明確的判斷：全球船舶融資市場目前并不缺資本，市場上仍然有大量資金希望獲得航運資產敞口。但真正發生變化的是，資本如何被分配、如何被定價，以及資本背后附帶的條件。換句話說，今天的問題不是“有沒有錢”，而是“什么樣的錢會給什么樣的船、什么樣的船東，以及什么樣的戰略”。

Taylor 指出，即便在脫碳轉型話題高度升溫的當下，傳統化石燃料船舶仍然占據新造船債務融資的重要份額。航運作為硬資產行業，仍然具備有形抵押物、長期擔保債務結構和較強現金流可見性等優勢，因此對主流銀行資本依然有吸引力。但關鍵變化在于，銀行正在明顯將資本優先配置給與轉型路徑相匹配的項目，例如雙燃料新船、替代燃料改造項目、甲醇或氨預留船型以及能效提升資產。這類交易往往能獲得更優惠的定價、更快的審批、更大的債務額度和更靈活的契約條件。傳統船舶仍然可以融資，但在優先級上已經下降。

更深層的變化，是銀行的授信邏輯已經從過去的“單船抵押”轉向“組合風險評估”。今天，銀行不再只看某一條船本身是否優質，而是會評估船東整體船隊結構、歷史運營記錄、航線和船型多元化、資產負債表韌性、交易對手風險以及長期脫碳轉型路徑。Taylor 的意思非常清楚：一條船本身再好，也不足以單獨獲得最優融資條件。資本真正看重的，是船東作為一個整體是否具備長期穿越規則、能源和地緣變化的能力。

從波塞冬原則 Poseidon Principles 的角度看，這種變化已經制度化。銀行簽署方正在把船隊全生命周期碳強度軌跡納入每一項信用決策之中。ESG 不再是融資材料里的附加項，而是債務規模、風險評級和利差定價的一部分。與此同時，地緣政治風險也成為不可回避的基礎輸入。制裁、貿易路線擾動、航線集中度和關鍵運營區域政治風險，已經被明顯提高權重。這意味著，航運融資正在從傳統資產金融，轉向一種帶有脫碳、地緣和組合管理邏輯的綜合風險金融。

風險沒有減少，只是從“市場風險”變成了“系統風險”

從船東角度看，東太平洋海運Eastern Pacific Shipping,EPS 首席執行官 Cyril Ducau 對 Paul Taylor 的判斷作了非常直接的回應。他承認，資本仍然可以獲得，尤其對于大型、成熟、船隊多元化且具備清晰脫碳路線圖的船東而言，融資渠道依然充足，甚至相當有競爭力。EPS 正在推進的甲醇雙燃料新造船項目，也正因為具備轉型屬性而受到融資市場歡迎。

但 Ducau 同時強調，資本能拿到，并不意味著風險被解決了。真正的問題是，轉型船舶的前期資本開支溢價巨大。建造一艘具備未來燃料能力的船，往往需要比傳統船舶多投入大量資金。對于大型主線船舶而言，雙燃料主機、燃料艙系統和兼容性升級帶來的額外資本支出可達每艘1500萬至2000萬美元。即便銀行愿意提供更優惠的債務融資，這部分前期投資壓力仍然首先落在船東資產負債表上。船東在今天承擔的是未來能源轉型的第一輪資本風險，但未來運營收益、合規價值和燃料經濟性卻尚未完全明確。

更重要的是，這種風險承擔正在拉大船東之間的差距。大型、資本充足、船隊分散的船東可以獲得更便宜、更靈活、更多元的融資；中型和小型船東則面臨更高利差、更低貸款成數和更少融資選項。融資市場正在強化行業分層。過去是市場周期拉開差距，今天則是資本結構、船隊結構和轉型能力共同拉開差距。Ducau 提到的最大懸念，是未來脫碳監管要求仍不完全清晰，而船東卻要為未來25年的資產做投資決策。這種“長期資產對不完整規則下注”的狀態，正是船東今天最核心的風險。

保險不再只是“兜底”，而是系統穩定器

在傳統理解中，保險常被視為航運風險鏈條的最后一道防線。但 國際保賠集團International Group of P&I Clubs 主席、Gard 首席執行官 Rolf Thore Roppestad 的發言表示，保險機構的角色正在發生明顯變化。Roppestad 強調，保險一直是航運業的“backstop capital”，每一艘船、每一次航程和每一項融資結構，都依賴保險能力來分散底層資產和責任風險。而今天，保險業正在經歷與銀行和船東同樣深刻的風險評估變化。

在脫碳和新技術風險方面，Roppestad 明確表示，P&I Clubs 并沒有退出新燃料船舶、雙燃料船舶、氨燃料或甲醇改造項目的承保。相反，國際保賠集團和 Gard 都愿意為航運能源轉型提供保險能力。但這種支持并不意味著簡單沿用過去的風險模型。替代燃料船舶帶來了傳統重油船舶沒有面對過的新型風險，包括火災、燃料艙完整性、燃料兼容性、船員培訓、氨和甲醇特有的泄漏及環境責任問題。這些風險缺少足夠歷史損失數據，因此保險公司必須投入更多技術能力、數據建模、損失預防研究和跨行業知識共享。

地緣政治和制裁風險則是另一條主線。Roppestad 指出，貿易路線波動、制裁級聯、沖突區域運營敞口以及由地緣政治引發的責任事件，已經成為保險承保中權重極高的因素。保險機構正在加強受益所有人審查、航次盡職調查和高風險區域限制，并與融資機構緊密協作進行制裁風險映射。這里的邏輯很清楚：融資端的交易對手風險，會傳導為保險端的資產和責任風險；保險端的事故和責任風險，也會反過來影響融資安全。保險不再只是事故發生后的賠付機制，而正在成為全球船隊融資韌性體系中的核心參與方。

Seaspan的判斷：未來不是比誰賺得快，而是比誰活得久

Seaspan Corporation 董事長、總裁兼首席執行官陳兵的發言，提供了一個大型長期資產持有者的視角。作為全球大型獨立集裝箱船東之一，Seaspan 的商業模式建立在20至25年的長期租約和可預測現金流之上。正因為如此，陳兵在發言中反復強調一個關鍵詞：穩定性。對于Seaspan這樣的大規模資產持有人而言，船舶融資不是某一筆單船交易，而是企業資本結構、長期租約、債務市場、債券市場和機構資本共同組成的長期體系。

陳兵指出，對長期持有資產的船東來說，脫碳和擱淺資產風險是持續存在的的。大型船舶從簽約到交付通常需要3至4年，一旦今天簽下新造船合同，這條船將一直運行到2040年代。因此，每一項未來可能出現的排放規則、燃料標準和可持續要求，都必須在下單之初被納入投資判斷。Seaspan 的應對方式，是圍繞未來燃料靈活性、多燃料能力和改造預留進行船隊規劃，以盡可能降低未來規則變化帶來的資產淘汰風險。

與此同時，資本市場也在改變對船東的估值邏輯。陳兵表示，公共資本市場、機構投資者和銀行貸款方，正在把凈零路徑、船隊碳強度下降目標和轉型執行記錄納入融資成本、債務利差和估值倍數之中。ESG 和脫碳不再是投資者關系中的外圍話題，而是決定整體資本成本的核心因素。再疊加地緣政治對集裝箱貿易流向、區域需求和長期租約風險的重塑，地理多元化已經成為Seaspan資產策略和融資韌性的重要組成部分。陳兵的總體判斷非常明確：純粹由成本驅動、依賴短周期市場上行的船隊投資時代正在結束，資本未來將更加獎勵結構性韌性，而不是短期現貨市場收益。

真正不可持續的，是轉型風險過度壓在船東身上

在第二輪討論中，Su Yin Anand 把問題進一步推向“風險如何分配”。幾位嘉賓在這一點上的共識非常強：當前轉型風險過度集中在船東身上，這種模式長期不可持續。Paul Taylor 表示，船東正在承擔過多前期轉型投資風險，但脫碳船隊最終受益者并不只是船東，還包括租家、貨主、融資機構、保險機構以及最終消費者。因此，銀行不能只通過更低利差來表達支持，還需要設計更深層的風險共擔工具，例如更長貸款期限、更靈活攤還結構、與船舶經濟壽命相匹配的轉型融資產品，以及專門的轉型風險工具。

Cyril Ducau 從船東角度進一步說明了這種失衡。他認為，船東正在為新燃料技術做先鋒投資，但未來監管終局尚不清晰，全球替代燃料加注網絡仍然不均衡，燃料價格長期穩定性也沒有保障。這些不確定性目前主要由船東承擔。要解決這一問題，長期租約中必須引入轉型成本傳導機制，使低碳運營的額外資本和運營成本可以與貨主和租家共享，而不是完全壓在船東身上。

Roppestad 則從保險角度提出，P&I 的互助模式本質上就是行業共同分擔風險。面對氨、甲醇等新燃料船舶，保險機構希望與船東、主機廠、船級社和融資方共享技術研究與損失經驗，建立共同的安全知識基礎。陳兵則強調，大型長期資產持有人具備規模優勢，也有責任通過多燃料船舶投資和標準化技術路徑，為融資機構和保險機構提供更清晰的抵押風險與運營風險可見度。幾位嘉賓的共同觀點是，未來航運融資和保險不能繼續建立在單點風險轉移之上，而必須轉向跨利益相關方的風險共擔。

被低估的風險，往往不是最顯眼的風險

在討論最后階段，主持人要求嘉賓指出行業低估的隱性系統風險。Paul Taylor 從銀行角度首先提到 Basel III 及后續全球銀行監管資本規則變化。他認為，很多船東尚未充分量化銀行資本充足率規則調整對航運資產風險權重和融資利差的影響。這類變化可能并不直接來自ESG或地緣政治，卻會通過銀行資本成本，結構性推高航運融資價格。與此同時，極端尾部事件也被低估，例如制裁突然擴大、集裝箱危險貨物誤報引發連鎖責任、低碳燃料供應鏈突然中斷，或私募信貸市場流動性驟然收縮。

Cyril Ducau 關注的隱性風險，則是新造船交付周期與監管執行時間點之間的錯配。當前訂單簿中不少船舶將在2029至2030年前后交付，而這恰恰是多個脫碳合規節點開始真正加強的時期。很多船東今天按現有規則下單，但船交付時面對的可能已經是更嚴格的規則。這可能在全球訂單簿中埋下大規模擱淺資產風險。此外，新燃料船舶所需船員技能也是被低估的問題。氨、甲醇等替代燃料要求新的操作能力、培訓體系和安全流程，但全球海員市場還沒有足夠規模化的人才供給。

Roppestad 從保險角度強調，行業太關注未來新造船，卻低估了仍將運營20年以上的老舊傳統船隊所累積的責任風險。隨著這些船舶老化，事故風險、排放合規風險和責任敞口都會上升。陳兵則點出區域監管碎片化是一個慢變量風險。一艘船即便符合IMO規則，也可能在某些區域面臨額外稅收、限制或準入門檻。這種監管“巴爾干化”會影響船隊部署和資產價值。此外，長期租約交易對手的韌性也值得重視，因為很多租家未必已經充分吸收自身上游脫碳和地緣政治風險，一旦未來承壓，會反過來影響船東現金流和融資抵押質量。

航運融資已經不是“金融問題”，而是“系統問題”

這場討論最終形成了一個非常清晰的共識：全球航運融資在2026年仍然有充足流動性，但資本已經高度分層。融資可得性、融資成本和融資條款，將越來越取決于三項核心能力：經過驗證的脫碳轉型執行能力、船隊和地理層面的組合多元化，以及強韌的交易對手風險結構。單純依靠船舶抵押價值，已經不足以獲得最優資本條件。

更重要的是，脫碳轉型風險不是船東一方可以獨自承擔的負擔，而是整個產業鏈的共同挑戰。未來行業需要更統一的風險計量標準、更開放的運營和排放數據、更結構化的融資與保險風險共擔機制，以及從船東到租家、貨主和最終用戶之間更合理的成本傳導安排。與此同時，地緣政治碎片化已經不再是臨時擾動，而是永久嵌入承保、投資、船隊部署和融資評估之中的結構變量。

因此，這場 panel 最真正的啟示是：航運融資并沒有簡單進入收縮周期，而是進入了結構重構周期。資本仍在，但更挑剔；風險仍在，但更復雜；機會仍在，但更依賴長期韌性。未來的融資競爭，不再只是“誰能拿到錢”，而是“誰能證明自己值得長期資本信任”。這也意味著，航運融資已經不再只是金融問題，而是一個橫跨船東、銀行、保險、貨主、監管與能源體系的系統問題。

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