燕文物流遞表港交所：“行業第二”光環褪去 低毛利 高依賴成絆腳石

5月25日，燕文物流向港交所遞表，申萬宏源香港獨家保薦。這家1998年成立的老牌跨境物流企業，頭頂“行業第二”光環，招股書描繪了營收66.87億、凈利翻倍的故事，但背后卻藏著2024年收入暴跌38.6%、美國關稅風險高懸、毛利率遠低同行以及A股上會前夕撤單的“前科”。

出品｜網經社

作者｜唐三

一審｜無痕

二審｜云馬

配圖｜網經社圖庫

從夫妻檔到行業第二

燕文物流是一家第三方B2C跨境電商物流服務提供商，網經社企業庫顯示，燕文物流股份有限公司成立于1998年4月16日，法定代表人為周文興，注冊資本為5090.1934萬元人民幣。

經過二十余年的深耕積累，已建立貫穿頭程攬收、分揀、跨境運輸、清關及尾程派送的一體化物流服務體系，服務覆蓋全球200余個國家和地區。公司與全球速賣通、亞馬遜、Wish、eBay等大型跨境電商平臺建立了長期穩定的合作關系，各年服務客戶超3萬家。

為解決美國尾程派送的結構性缺口，燕文物流于2024年3月在美國啟動本土最后一公里派送服務，截至2026年3月31日，在美國洛杉磯、紐約、芝加哥等地設立10個區域分揀中心，服務范圍覆蓋41個州約70%的美國人口，從承接自身跨境包裹擴展到支持美國本地中小電商賣家及中國賣家運營的海外倉。

股權架構上，燕文物流呈現出典型的“夫妻店”特征。截至招股書簽署日，周文興直接持有29.916%，曾燕女士直接持有23.737%，二人合計直接持股53.653%；通過其控制的橫琴標勝間接持股6.653%，周文興、曾燕夫婦合計控制公司60.306%股權（股權穿透后合計持有比例為56.889%）。公司執行董事分別為周文興、曾燕、謝志偉、呂磊，周文興與曾燕為夫妻關系。

在資本層面，燕文物流已完成四輪融資。江蘇現代服務基金持股5.93%；廣發資本（廣發干和、廣發信德今緣、珠海康遠）合計持股7.48%；君聯資本（君聯慧誠、蘇州君駿德）合計持股4.38%；嘉興約書亞持股3.45%；榮松投資持股1.44%；個人投資者王永勝持股0.71%。2021年至2025年間，公司還先后獲得四輪投資，用于業務運營與資本擴張。

收入暴跌38.6%后反彈，凈利翻倍難掩規模萎縮

招股書顯示，燕文物流是中國領先的第三方B2C跨境電商物流服務提供商，按2025年跨境電商快遞服務收入計，在中國第三方B2C跨境電商物流服務提供商中排名第二，市場份額為1.8%；按2025年運往美國的包裹量計，同樣排名第二，市場份額達1.4%。網經社數據顯示，目前行業前五大企業合計市場份額僅8.1%，行業高度分散。

然而，這一“行業第二”的光環背后，公司的營收軌跡呈現出令人擔憂的劇烈波動。2023年至2025年，燕文物流分別錄得收入94.83億元、58.27億元以及66.87億元，三年間先降后升，2024年收入同比暴跌38.6%，2025年雖反彈14.8%，但規模仍遠未恢復至2023年高位。

收入暴跌的主因是客戶結構劇變。招股書顯示，來自跨境電商第三方平臺的收入占比從2023年的63.3%驟降至2025年的12.9%，其中最大客戶貢獻的收入從2023年的49.24億元銳減至2025年的5.58億元，占比從51.9%降至8.4%。這直接反映了部分大型跨境電商平臺自2024年初起調整物流采購策略，由集中單一供應商轉為分段運輸方式，對燕文物流的業務造成重創。

凈利潤方面，2023年至2025年分別為5812萬元、4967萬元以及1.06億元，2025年同比激增114.1%。凈利潤的大幅增長主要得益于跨境電商快遞服務毛利率從2023年的3.1%提升至2025年的8.7%，以及整體毛利率由3.6%提升至6.9%。凈利率從0.61%提升至1.59%，但從絕對值看，跨境物流行業“薄利多銷”的困境依然突出。

從收入構成看，跨境電商快遞服務占比從2024年的80.2%回升至2025年的85.8%。本土最后一公里派送服務收入從2024年的9120萬元增至3.87億元，同比增長322%，占比從1.6%躍升至5.8%，成為公司“跨境+本土”雙業務驅動模式的重要增長點。

從資產端看，截至2025年12月31日，公司流動資產總值約14.69億元，流動負債總額約10.84億元，流動比率約1.36，處于合理區間。但值得注意的是，2025年公司進行了大額分紅和股份回購——派發現金股息8444萬元，同時以2.32億元回購股份，導致年末資產凈值從8.50億元降至6.57億元，降幅達22.7%。在IPO前夕“突擊分紅+回購”，疊加2024年收入暴跌后2025年僅小幅反彈，公司資金運作的真實意圖值得關注。

毛利率遠低同行、A股撤單前科、美國關稅高懸

燕文物流的上市之路并非坦途。2023年1月，公司原定于深交所主板首發上會，擬募資9.3億元，保薦機構為中信證券，但在上會前夕突然撤回申報材料，審核被取消。撤回原因與公司毛利率長期遠低于同行、客戶集中度過高等問題密切相關。此外，IPO日報曾報道稱，公司創始人之間曾因股權糾紛對簿公堂，雖已結案，但仍折射出公司治理層面的隱患。

盈利能力遠低于行業平均水平，是困擾燕文物流多年的“頑疾”。 2023年至2025年，公司整體毛利率分別為3.6%、約6.5%和6.9%。雖然呈現持續改善態勢，但與同行業可比公司相比差距懸殊——順豐控股、韻達股份、圓通快遞等同行同期的毛利率水平均顯著高于燕文物流，反映出公司在成本控制和盈利空間上仍面臨較大壓力。

美國市場依賴度過高構成最大結構性風險。 按2025年運往美國的包裹量計，公司在中國第三方B2C跨境電商物流服務提供商中排名第二，市場份額達1.4%。招股書顯示，公司的跨境電商物流服務覆蓋全球200余個國家和地區，已在美國設立10個區域分中心。這一布局雖體現了公司在美市場的深耕，但業務高度集中于單一市場的風險不容忽視。

更嚴峻的是，美國關稅政策正在發生根本性變化。“一帶一路”TOP10影響力社會智庫網經社電子商務研究中心主任、中國跨境電商50人論壇原副秘書長曹磊認為，自2025年8月29日起，美國政府已暫停所有外國進口商品的免稅最低豁免待遇，覆蓋來自中國及香港的商品，此前，燕文物流運往美國的包裹幾乎全部受益于800美元以下免稅政策，雖然2025年11月美國政府宣布暫停對中國進口商品加征對等關稅至2026年11月10日，但政策的不確定性仍然高企。

招股書坦承：“自2025年8月29日起，美國政府已暫停所有外國進口商品的免稅最低豁免待遇，任何未來針對中國產品或實體采取的美國家貿易行動升級，均可能增加我們的運營成本、減少客戶需求并對收入產生負面影響。”

美國業務持續虧損也是不可忽視的問題。 公司于2024年3月在美國啟動本土最后一公里派送服務，截至2025年12月31日已在洛杉磯、紐約、芝加哥等地設立10個區域分中心，服務覆蓋美國約70%的人口。然而，該業務線2024年和2025年分別錄得毛損1594萬元和3096萬元。雖然毛損率從17.5%收窄至8.0%，但何時實現盈利仍是未知數。

此外，美國本土勞動力和合規成本高企是長期挑戰。招股書明確指出，在美國，倉庫及配送人員的勞動力市場競爭激烈，公司可能需要提供更高報酬以吸引和留住合資格雇員，而遵守美國聯邦及州的勞工法，包括最低工資、加班和工人分類的規定，進一步增加運營成本。

與此同時，海外政策不確定性加劇，除美國關稅政策調整外，歐洲、東南亞等地區也陸續出臺跨境物流合規新規，行業整體進入“高成本、低利潤、強合規”的發展階段。燕文物流面臨的盈利困境，正是整個跨境電商物流行業的縮影。

從A股到港股，燕文物流的資本征程仍在繼續。未來，燕文物流能否突破盈利困局，關鍵在于三大方面：一是持續優化成本控制，提升精細化運營水平；二是降低美國市場依賴，拓展歐洲、東南亞等新興市場；三是提升高毛利服務占比，擺脫低價同質化競爭。若上述舉措落地不及預期，公司或仍將陷入 “增收不增利” 的困境。

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