20天賺5.5倍？?jī)?nèi)地資金繞道香港，豪賭場(chǎng)外期權(quán)，誰(shuí)該為“跑路”買單？

“現(xiàn)在內(nèi)地個(gè)人業(yè)務(wù)幾乎都停了，大部分通道都關(guān)了。”深圳一位長(zhǎng)期參與場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)的渠道人士，向券商中國(guó)記者介紹近期行業(yè)變化。不過(guò)，個(gè)人業(yè)務(wù)雖然停擺了，但并非就此消失。

隨著內(nèi)地監(jiān)管部門封堵個(gè)人投資者通過(guò)通道參與場(chǎng)外期權(quán)的路徑，一些資金與交易需求正快速向境外市場(chǎng)轉(zhuǎn)移。開(kāi)戶、簽約、報(bào)價(jià)、下單、結(jié)算，一整套原本活躍于內(nèi)地灰色地帶的場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)，如今整體轉(zhuǎn)移至香港券商及通道機(jī)構(gòu)體系內(nèi)。

券商中國(guó)記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，一條圍繞“A股個(gè)股場(chǎng)外期權(quán)”的跨境灰色鏈條正在形成。內(nèi)地個(gè)人投資者通過(guò)香港賬戶、借用通道、微信群下單等方式，加杠桿押注A股個(gè)股的上漲；香港部分中小券商、通道機(jī)構(gòu)以及中資券商境外子公司，則通過(guò)收益互換（TRS）、香草期權(quán)等結(jié)構(gòu)，為資金提供高杠桿交易工具。

在“20天賺5.5倍”這類暴富個(gè)案刺激下，個(gè)人投資者蜂擁入場(chǎng)。與此同時(shí)，高收益背后暗藏監(jiān)管套利、合規(guī)爭(zhēng)議、法律風(fēng)險(xiǎn)，以及真假對(duì)賭難以分辨的復(fù)雜生態(tài)，甚至有部分主體借助境外個(gè)股場(chǎng)外期權(quán)實(shí)施內(nèi)幕交易等證券違法犯罪行為。

場(chǎng)外期權(quán)“地下通道”遷往香港

場(chǎng)外期權(quán)，是指在非集中交易場(chǎng)所開(kāi)展的非標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)合約交易。不同于交易所場(chǎng)內(nèi)的標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)，其合約條款由交易雙方私下協(xié)商確定，核心特征為結(jié)構(gòu)靈活、杠桿較高、可定制性強(qiáng)。

“以前很多個(gè)人場(chǎng)外期權(quán)交易是在內(nèi)地做，現(xiàn)在基本轉(zhuǎn)移到香港了。”上述深圳渠道人士向券商中國(guó)記者表示。

據(jù)其透露，內(nèi)地監(jiān)管趨嚴(yán)始于2025年下半年。此前場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)糾紛頻發(fā)，投資者虧損后拒不認(rèn)賬、機(jī)構(gòu)盈利后拒絕兌付等現(xiàn)象屢見(jiàn)不鮮，由此引發(fā)大量訴訟與投訴，監(jiān)管隨即要求券商從嚴(yán)核查通道業(yè)務(wù)。

今年以來(lái)，監(jiān)管部門對(duì)期貨風(fēng)險(xiǎn)子公司的“532通道”展開(kāi)全面自查，部分機(jī)構(gòu)暫停新增下單。所謂“532通道”指以滿足凈資產(chǎn)5000萬(wàn)元、金融資產(chǎn)2000萬(wàn)元、3年投資經(jīng)驗(yàn)的“532資質(zhì)”機(jī)構(gòu)為載體，供個(gè)人投資者繞道參與場(chǎng)外期權(quán)的違規(guī)交易通道。

“這相當(dāng)于一刀切。”上述人士表示，目前內(nèi)地絕大多數(shù)相關(guān)通道已經(jīng)暫停，僅剩極少數(shù)機(jī)構(gòu)仍在“做熟人生意”。

在此背景下，資金開(kāi)始大規(guī)模流向香港。當(dāng)前主要存在兩種交易模式：一是個(gè)人投資者自行前往香港開(kāi)戶；二是通過(guò)熟人或渠道借用香港相關(guān)通道開(kāi)展交易。

“個(gè)人投資者可自行赴港開(kāi)立衍生品賬戶，也可由機(jī)構(gòu)將合同資料帶到內(nèi)地供客戶簽署，開(kāi)戶后被拉入專屬微信群，直接在群內(nèi)完成下單操作。”上述人士介紹。

記者了解到，不少機(jī)構(gòu)采用微信群實(shí)時(shí)報(bào)價(jià)的模式開(kāi)展業(yè)務(wù)。投資者向機(jī)構(gòu)提交標(biāo)的代碼、持有期限、期權(quán)結(jié)構(gòu)、名義本金等詢價(jià)信息，機(jī)構(gòu)再反饋對(duì)應(yīng)報(bào)價(jià)表，列明不同期限、不同結(jié)構(gòu)對(duì)應(yīng)的期權(quán)費(fèi)率。

投資者確認(rèn)報(bào)價(jià)后，繳納期權(quán)費(fèi)與通道費(fèi)并下達(dá)交易指令，由機(jī)構(gòu)后臺(tái)完成交易匹配，合約即刻生效。部分機(jī)構(gòu)還搭建了專屬網(wǎng)頁(yè)系統(tǒng)供客戶直接下單。資金一般通過(guò)境外匯款轉(zhuǎn)入香港機(jī)構(gòu)銀行賬戶，部分機(jī)構(gòu)可配套提供換匯渠道。

“中資券商也有人做，很多都有專門拓展客戶的工作人員，相當(dāng)于加杠桿做A股。”上述人士透露，盡管相關(guān)業(yè)務(wù)已轉(zhuǎn)移至香港開(kāi)展，但實(shí)際交易標(biāo)的仍以A股個(gè)股為主。

暴富故事刺激資金涌入

推動(dòng)該項(xiàng)業(yè)務(wù)快速升溫的，是其有誘惑力的收益彈性。

香港一家中介機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人向記者表示，當(dāng)前投資者參與最多的是“香草期權(quán)”。“香草期權(quán)”屬于基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)類期權(quán)產(chǎn)品，僅賦予投資者在未來(lái)特定時(shí)間、以約定價(jià)格買賣對(duì)應(yīng)資產(chǎn)的權(quán)利，不存在復(fù)雜的嵌套條款，但其杠桿效應(yīng)較大。

記者獲取的一份“香草期權(quán)”合約顯示：一名投資者掛鉤一只上交所個(gè)股，開(kāi)倉(cāng)名義本金為100萬(wàn)元，期權(quán)費(fèi)為7.16萬(wàn)元，期限1個(gè)月。該合約起始日為4月8日，到期日為5月8日，執(zhí)行價(jià)與期初價(jià)格均為17.7元。

該客戶于4月27日提前平倉(cāng)，彼時(shí)標(biāo)的股價(jià)已漲至26元，最終實(shí)現(xiàn)結(jié)算收益46.89萬(wàn)元，收益達(dá)5.5倍。換言之，僅投入7萬(wàn)元權(quán)利金，20天內(nèi)便斬獲超46萬(wàn)元收益。

“幾萬(wàn)元本金即可撬動(dòng)100萬(wàn)元規(guī)模資金，且標(biāo)的股價(jià)上漲后可隨時(shí)平倉(cāng)，這類賺錢案例傳播速度極快。”上述人士稱，目前除北交所及ST股票外，多數(shù)A股個(gè)股均可作為交易標(biāo)的。機(jī)構(gòu)主要通過(guò)通道費(fèi)、手續(xù)費(fèi)、盈利分成及稅費(fèi)等實(shí)現(xiàn)盈利，部分綜合費(fèi)率高達(dá)10%—16%，高額利潤(rùn)驅(qū)使不少機(jī)構(gòu)在內(nèi)地大肆攬客。

記者獲取的另一份價(jià)差期權(quán)合約顯示，該合約認(rèn)購(gòu)費(fèi)達(dá)1.5萬(wàn)元，占100萬(wàn)元名義本金的1.5%，對(duì)投資者而言交易成本極高，對(duì)應(yīng)年化成本可達(dá)20%。此外，該合約還標(biāo)注“追保5萬(wàn)抗住波動(dòng)”，最高合約收益率可達(dá)154.06%，意味著該筆交易存在強(qiáng)制平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)：若正股下跌導(dǎo)致保證金比例不足，投資者必須追加保證金，否則將被強(qiáng)制平倉(cāng)，這與正規(guī)期權(quán)“虧損僅限權(quán)利金”的特性存在本質(zhì)區(qū)別。

“真假對(duì)沖”防不勝防

場(chǎng)外期權(quán)的核心吸引力，本質(zhì)是有杠桿效應(yīng)，但其風(fēng)險(xiǎn)同樣較高。

受期權(quán)時(shí)間價(jià)值衰減影響，若標(biāo)的股價(jià)未達(dá)預(yù)期，即便只是橫盤震蕩，投資者投入的全部權(quán)利金也可能歸零。“很多人只看到暴賺案例，卻忽視了絕大多數(shù)合約最終都會(huì)歸零。”北京一位衍生品業(yè)內(nèi)人士表示。

據(jù)記者了解，內(nèi)地一家主營(yíng)個(gè)股場(chǎng)外期權(quán)香港通道業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，今年以來(lái)業(yè)務(wù)異常火爆。接近該機(jī)構(gòu)的人士向券商中國(guó)記者透露，從其后臺(tái)交易數(shù)據(jù)來(lái)看，普通散戶整體虧損比例偏高，而部分擁有特殊信息優(yōu)勢(shì)的投資者，盈利概率明顯更高。

對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此類現(xiàn)象背后，不排除存在灰色套利乃至內(nèi)幕交易的風(fēng)險(xiǎn)。

更大的隱患來(lái)自交易本身。由于大量交易游走在監(jiān)管灰色地帶，一旦出現(xiàn)機(jī)構(gòu)拒絕行權(quán)、失聯(lián)跑路、資金挪用等問(wèn)題，投資者維權(quán)難度極大。尤其在跨境交易模式下，糾紛需依據(jù)香港法律處理，不僅維權(quán)成本高昂，還需聘請(qǐng)香港本地律師。“很多投資者其實(shí)連合同都沒(méi)認(rèn)真看。”有律師指出。

此外，市場(chǎng)上還存在“真假對(duì)沖”亂象。業(yè)內(nèi)人士透露，部分香港小型機(jī)構(gòu)并未在A股市場(chǎng)開(kāi)展真實(shí)的底層風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。“投資者買入看漲期權(quán)，機(jī)構(gòu)未必會(huì)實(shí)際買入對(duì)應(yīng)正股。”該人士表示，在這種模式下，本質(zhì)上更像是一場(chǎng)機(jī)構(gòu)與客戶之間的“對(duì)賭”。

觀察｜監(jiān)管趨嚴(yán)需求仍在 防范風(fēng)險(xiǎn)堵不如疏

過(guò)去一年，受監(jiān)管持續(xù)趨嚴(yán)、通道業(yè)務(wù)全面整頓影響，內(nèi)地大量灰色場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)被壓縮，多家券商及通道機(jī)構(gòu)暫停新增業(yè)務(wù)，個(gè)人投資者參與場(chǎng)外衍生品的渠道顯著收窄。在這種背景下，出現(xiàn)相關(guān)市場(chǎng)需求向境外市場(chǎng)轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象。

從投資者自行赴港開(kāi)戶、借用香港交易通道，到微信群下單、境外機(jī)構(gòu)實(shí)時(shí)報(bào)價(jià)，一條圍繞A股標(biāo)的進(jìn)行高杠桿交易的跨境灰色鏈條逐步成型。這一現(xiàn)象折射出長(zhǎng)期存在的矛盾：高風(fēng)險(xiǎn)投資需求與現(xiàn)行監(jiān)管框架之間的錯(cuò)位。

從監(jiān)管邏輯來(lái)看，禁止個(gè)人投資者直接參與場(chǎng)外期權(quán)交易有充分合理性。場(chǎng)外衍生品本身結(jié)構(gòu)復(fù)雜、杠桿較高、風(fēng)險(xiǎn)突出，普通投資者往往只關(guān)注暴富的個(gè)案，卻忽視大量權(quán)利金歸零、機(jī)構(gòu)拒付、資金難以追回等潛在風(fēng)險(xiǎn)。尤其在部分非標(biāo)準(zhǔn)化交易模式下，投資者有時(shí)面對(duì)的并非真正意義上的市場(chǎng)交易，而是與機(jī)構(gòu)“對(duì)賭”。

因此，監(jiān)管部門持續(xù)壓縮灰色通道，本質(zhì)上是出于風(fēng)險(xiǎn)隔離與投資者保護(hù)。但現(xiàn)實(shí)問(wèn)題是，市場(chǎng)需求并不會(huì)因通道收緊而自然消失。

在A股結(jié)構(gòu)性行情持續(xù)演繹的背景下，部分風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的資金不斷尋求更高杠桿的交易工具。香港成熟的衍生品市場(chǎng)、相對(duì)寬松的業(yè)務(wù)環(huán)境以及跨境監(jiān)管差異，對(duì)這類資金有一定吸引力。

有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，從某種程度而言，香港市場(chǎng)出現(xiàn)的相關(guān)交易通道，可視為此前內(nèi)地灰色場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)的“離岸版”。這意味著原有風(fēng)險(xiǎn)并未真正消解，只是實(shí)現(xiàn)了跨境轉(zhuǎn)移，且風(fēng)險(xiǎn)隱蔽性進(jìn)一步增強(qiáng)。

例如，投資者往往難以核實(shí)部分中小機(jī)構(gòu)是否真實(shí)開(kāi)展底層對(duì)沖；部分機(jī)構(gòu)對(duì)“專業(yè)投資者”的資質(zhì)審核流于形式；一旦發(fā)生交易糾紛，內(nèi)地投資者需依據(jù)香港法律維權(quán)，維權(quán)成本與難度遠(yuǎn)高于內(nèi)地。

責(zé)編：戰(zhàn)術(shù)恒

排版：王璐璐

校對(duì)：陶謙

違法和不良信息舉報(bào)電話：0755-83514034

郵箱：bwb@stcn.com