錫價狂飆！錫業股份VS興業銀錫，誰的家底更厚？

作者/星空下的蘋果

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的烏梅

隨著英偉達GB300機柜功率密度突破140kW，疊加“東數西算”加速落地，算力爆發正強力驅動底層金屬價值重估。錫憑借低熔點、優導電和強焊接穩定性，作為半導體先進封裝的關鍵材料，被業界稱為“算力金屬”。與此同時，受緬甸、印尼、剛果（金）出口限制及地質災害影響，全球錫礦供給急劇收緊。強烈的供需錯配下，錫價直接飆升。

在這種背景下，作為錫賽道內兩家代表性的龍頭企業，錫業股份（000960）與興業銀錫（000426）再次站在聚光燈下。然而，兩家公司的業績表現卻大不相同。興業銀錫用不到錫業股份七分之一的營收規模，賺到了對方近85%的凈利潤。看似同處一個周期風口，兩家龍頭的生存現狀和賺錢邏輯卻完全不同。

一、體量龐大的“加工廠”與上游資源的“開采商”

錫業股份雖然是全球錫行業的龍頭，但它其實更偏向于中游加工和貿易。2025年營業收入高達435.35億元，核心產品錫錠收入193億元，毛利率僅為11.45%。銅產品收入91.91億元，毛利率甚至為-0.81%，這意味著龐大的銅業務在虧本賺吆喝。供應鏈貿易業務收入69億元，毛利率低至1%。

來源：錫業股份2025年年報

如此低毛利的核心原因在于它的資源自給率不足。2025年，錫業股份的錫精礦自給率只有28.47%，銅精礦自給率更是只有14%。

來源：錫業股份2025年年報

這就意味著，為了維持龐大的冶煉產能，它必須花大價錢去外部市場上購買大量的原礦。在金屬價格狂飆的周期里，上游礦山會把礦石賣得極貴，而錫業股份的利潤空間就會被嚴重擠壓。簡單來說，它干的是辛苦活，靠的是極其龐大的資產體量和周轉率來維持整體的絕對利潤規模。

反觀興業銀錫，它是一個非常純粹的上游資源開采商。2025年興業銀錫收入約56億元，雖然規模遠不如錫業股份大，但它的產品極度賺錢。礦產銀毛利率高達58.71%，礦產錫收入16.50億元，毛利率高達68%。而公司整體采礦行業的毛利率維持在58%的極高水平。

來源：興業銀錫2025年年報

興業銀錫所有的產品幾乎都是自己地里挖出來的原礦，它不需要去承擔高昂的外購成本。當市場上錫價和銀價上漲時，多出來的價格溢價幾乎全部變成了它的凈利潤。這就是為什么它能用較小的營收撬動超額利潤的根本原因。

來源：興業銀錫2025年年報

二、“真金白銀”與“紙面富貴”

錫業股份在2025年實現了接近20億元的歸母凈利潤，但其經營活動產生的現金流量凈額只有12.95億元，相比2024年大幅下降。公司為了鎖定原料和對沖價格波動風險，錫業股份支出了大量的資金。2025年末，公司的其他應收款大幅增加到了25.47億元。到了2026年一季度，為了維持生產，公司的預付款項更是從年初的4724萬元瘋狂飆升到了20億元，暴增了40倍。

來源：錫業股份2025年年報

這說明在原料緊缺、價格高漲的環境下，公司需要用大量現金先去墊資搶礦。這種模式對現金流的消耗是極其巨大的，直接導致2026年一季度其經營活動現金流凈額流出了3.46億元。

來源：iFind金融數據終端

再看興業銀錫， 2025年的凈利潤為17億元，而經營活動產生的現金流量凈額高達25億元，凈現比遠大于1，造血能力極強。同時2026年一季度末，興業銀錫賬上的合同負債達到了3億元。它不需要為了買原礦石墊付資金，手里的高額利潤全部順暢地轉化成了實實在在的現金。

來源：iFind金融數據終端

三、兩家公司截然不同的戰略選擇

錫業股份目前的階段是規模穩健中稍顯資金壓力。2025年公司的資產負債率上升到了42.90%，還相對可控。但短期借款從2024年末的12億元，猛增到了2025年的44億元。進入2026年一季度，這個數字更是翻倍飆升到了95億元。雖然長期借款在同步縮小，但他需要警惕的是短期的債務壓力。

來源：iFind金融數據終端

同時公司2025年的流動比率是 1.31，速動比率是 0.44，快速償債能力還是偏弱。公司總資產雖然高達455億元，但一旦宏觀金屬價格突然轉向，或者遇到信貸環境收緊，它龐大的庫存短期借款就會形成雙重擠壓。

來源：iFind金融數據終端

興業銀錫則在走一條完全不同的“激進擴張”之路。2025年末公司總資產從122億元猛增到172億元，資產增幅高達41%。就在當年年初，公司以自有和自籌資金收購了赤峰宇邦礦業85%的股權，將這座全亞洲單體最大的銀礦收入囊中。

來源：興業銀錫2025年年報

隨后公司開啟出海戰略，通過香港和澳大利亞子公司100%全資收購了位于摩洛哥的大西洋錫業。這些連續的重磅并購，直接讓公司賬上的無形資產飆升到了84億元，幾乎占了公司總資產的一半。

來源：iFind金融數據終端

但并購是需要大量資金支撐的。興業銀錫2025年末的長期借款從7.4億元暴增到了20億元。到了2026年一季度，公司更是直接向海外發債，發行了2億美元的境外高級無抵押可持續發展債券來補充彈藥。

來源：興業銀錫2026年第一季度報告

興業銀錫目前賬上確實有錢，2026年一季度末貨幣資金接近40億，但這很大一部分是靠加杠桿借來的。它的核心風險在于“負債擴張”，一旦這輪周期見頂回落，導致礦山利潤縮水，它高價并購所背負的債務將給公司帶來不小的壓力。

總體來看，這兩家公司在全球有色金屬產業鏈中都占據著舉足輕重的位置。錫業股份依靠龐大的業務體量維持運轉，但利潤空間受制于原料外購成本。興業銀錫則作為純粹的上游開采商，憑借自有礦山資源享受著極高的毛利率和強勁的現金流造血能力。在這輪錫價狂飆的周期里，直接賣原礦的興業銀錫無疑業績彈性更足、受益更大。但同樣必須警惕的是，它大舉借債并購回來的國內外礦山未來能否順利投產，將是其能否用現金流覆蓋掉高昂債務成本的最大考驗。

注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。