美國,加利福尼亞州
從2025年4月份以來，A股市場走出了科技牛市行情。然而，在科技牛市的背后，市場卻出現了顯著分化的走勢。一邊是科技股、AI產業鏈股票的屢創新高，另一邊卻是傳統價值股票的持續下跌，一批“老登股”的價格已經接近2024年“924行情”的啟動位置。
如果說房地產、消費不景氣，導致地產鏈、消費板塊股價的大幅下跌，那么這個說法似乎還說得過去。然而，在眾多“老登資產”中，券商板塊的下跌卻顯得比較特別。
在A股市場歷次牛市中，基本上離不開券商板塊的身影，券商板塊在歷次牛市行情中，起到了領漲的影響作用。然而，在這一輪牛市中，券商板塊卻不漲反跌，在整個行業普遍存在業績增長的前提下，券商板塊卻遭到了資金的持續拋售，股價表現與業績表現呈現出明顯背離的跡象。
由此可見，在這一輪科技牛市中，除了半導體、存儲芯片等少數行業屢創新高之外，其余多數行業板塊都處于下跌的走勢。其中，以券商、保險、家電、白酒、醫藥為代表的傳統行業，成為了資金拋售的主要對象。
接下來，我列舉幾項市場數據，大家會有一個深刻的感受。
截至6月18日，今年以來保險板塊下跌24.45%、白酒板塊下跌15.17%、券商板塊下跌13.80%、家電板塊下跌5.47%、食品飲料板塊下跌19.45%、中藥板塊下跌11.73%、醫療服務下跌7.95%等。
在三大指數走牛的背后，卻有一批傳統行業板塊的逆勢下跌，在A股市場的歷史上，也是非常罕見的現象，背后也反映出A股市場的走勢高度依賴少數頭部公司的走勢，少數頭部公司的上漲已經掩蓋了多數股票逆勢下跌的現象。
從去年以來，明顯跑輸大盤指數的行業板塊，還有一個共同的特征，即散戶投資者聚集的行業板塊，往往容易成為資金拋棄的對象。
過去，在牛市行情中，無論是熱門股還是冷門股，還是散戶扎堆的行業板塊，都會出現輪番上漲的行情。然而，自去年以來，整個市場的盈利模式正在發生顯著變化。其中一個原因是量化資金已經被訓練得越來越聰明，它們深度學習模仿散戶投資者的交易行為、并且成為了散戶投資者的對手盤。
不少投資者感受到一個有趣的現象，當自己忍不住賣出某只股票時，股價卻開始大幅拉升。當自己經不起誘惑開始高位追漲某只熱門股的時候，股價卻開始下跌，大資金似乎在監測到自己的交易行為。實際上，這是量化交易高度成熟的結果，量化交易已經熟悉A股散戶投資者的交易行為，并利用資金優勢與規模優勢實現有效套利。
散戶投資者在A股賺不到錢的主要原因，在于他們的交易行為很容易被模仿復制。與其他市場相比，A股散戶投資者只能夠單向做多實現盈利，而且局限于T+1的交易模式下進行操作。在缺乏完善有效的風險對沖方式的背景下，散戶投資者的交易行為與投資習慣很容易被摸透。
假如A股市場對散戶投資者局部放開T+0交易制度，并且支持散戶投資者進行更多的風險對沖，那么量化交易研究散戶投資者交易行為的成本將會顯著提升，而且模仿復制的難度也會呈現出幾何式增加。
在本輪科技牛市中，“老登股”不漲反跌，反而成為了資金拋售的對象。歸根到底，還是市場資金比較有限，現有的存量資金無法滿足多數股票的流動性需求。假如A股市場上市公司數量減少一半，那么整個市場的賺錢效應將會顯著擴散，不會變成少數板塊上漲的牛市。
從2018年至2026年，A股市場的上市公司數量呈現出快速增長的態勢。與此同時，股票市場的總市值也呈現出大幅攀升的跡象。然而，在股市總市值大幅攀升的背后，由股價推動市值上漲的占比可能不足50%，但由IPO融資和股市再融資推動股票市值上漲的占比可能超過一半水平。當前市場的資金量非常有限，而且大部分存量資金被科技股吸走了，所以導致A股市場大部分上市公司無法獲得資金的關照。在缺乏資金關照的背景下，股價也錯過了這一輪的牛市行情。隨著科技股賺錢效應的顯著提升，越來越多的資金開始流向科技股，由此對其他上市公司股票起到了資金虹吸的影響。
與業績、基本面相比，A股市場似乎更看重資金面與情緒面的影響因素。當市場形成了局部的賺錢效應，那么對逐利的資金來說，將會無視基本面的狀況，加速流向具有賺錢效應的股票之中。
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