百時美施貴寶專利懸崖逆襲：CELMoD+RPT+免CAR-T驅(qū)動營收增長

一、行業(yè)宏觀背景與百時美施貴寶戰(zhàn)略重塑的底層邏輯

截至目前，全球生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)正處于底層技術(shù)加速迭代與宏觀政策周期產(chǎn)生劇烈共振的深水區(qū)。一方面，包括靶向蛋白降解（TPD）、放射性配體療法（RPT）、以及向自身免疫性疾病拓展的嵌合抗原受體T細(xì)胞（CAR-T）療法在內(nèi)的“新分子實體”正逐步走向商業(yè)化成熟；另一方面，政策性定價壓力正在重塑跨國藥企（MNC）的盈利模型。其中，美國《通脹削減法案》（IRA）對首批入選藥物強(qiáng)制設(shè)定的“最高公平價格”（MFP）于2026年正式生效，疊加歐洲市場日益嚴(yán)格的聯(lián)合衛(wèi)生技術(shù)評估（HTA）改革，迫使全球頂尖制藥巨頭必須以空前的速度完成管線的推陳出新。

在這一時代背景下，百時美施貴寶（Bristol Myers Squibb, 以下簡稱BMS）正經(jīng)歷其企業(yè)歷史上最具決定性意義的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型期。在首席執(zhí)行官兼董事會主席Christopher Boerner博士的領(lǐng)導(dǎo)下，BMS正面臨著Revlimid（來那度胺）、Pomalyst（泊馬度胺）等傳統(tǒng)血液病基石產(chǎn)品專利到期的重力牽引，同時其全球最暢銷的口服抗凝血藥物Eliquis（阿哌沙班）以及免疫腫瘤學(xué)旗艦產(chǎn)品Opdivo（納武利尤單抗）也即將步入生命周期的后半程。

本報告通過對BMS在2026年的財務(wù)表現(xiàn)、資本配置、新分子實體研發(fā)管線、人工智能（AI）數(shù)字化藥物發(fā)現(xiàn)生態(tài)、以及以歐洲/盧森堡為核心的全球運(yùn)營與知識產(chǎn)權(quán)（IP）中樞進(jìn)行全方位、深層次的剖析。深入的分析表明，BMS并未在專利懸崖面前被動防守，而是通過激進(jìn)的業(yè)務(wù)拓展、研發(fā)管線的結(jié)構(gòu)性迭代以及深度的組織架構(gòu)優(yōu)化，初步完成了從“依賴單一超級重磅炸彈”向“多模態(tài)、多元化增長組合”的結(jié)構(gòu)性跨越。

二、財務(wù)架構(gòu)演進(jìn)：增長組合對傳統(tǒng)基石的“逆轉(zhuǎn)交叉”

BMS財務(wù)基本面的最核心看點，在于其由新興創(chuàng)新藥物構(gòu)成的“增長組合”與面臨專利到期或仿制藥競爭的“傳統(tǒng)組合”之間的動態(tài)博弈。進(jìn)入2026年，這一博弈已經(jīng)迎來了具有歷史意義的拐點。

2.1 2025全年度至2026年第一季度的宏觀財務(wù)表現(xiàn)

根據(jù)最新披露的財務(wù)數(shù)據(jù)，2025年全年BMS實現(xiàn)了481.94億美元的總營收，在面臨重磅仿制藥沖擊的背景下基本維持了營收規(guī)模的穩(wěn)定。這一穩(wěn)定的表象之下，是內(nèi)部營收結(jié)構(gòu)的劇烈重組。2025年，其增長組合的全年營收激增17%，達(dá)到264億美元，標(biāo)志著新一代創(chuàng)新資產(chǎn)已經(jīng)具備了挑起大梁的能力。在這一年中，三大創(chuàng)新藥物Breyanzi（CD19 CAR-T）、Opdualag（PD-1/LAG-3固定劑量復(fù)方）和Camzyos（心肌肌球蛋白抑制劑）各自跨越了10億美元的重磅炸彈（Blockbuster）門檻，而用于治療貧血的紅細(xì)胞成熟劑Reblozyl則強(qiáng)勢突破了20億美元大關(guān)。

進(jìn)入2026年第一季度，這種結(jié)構(gòu)性反轉(zhuǎn)得到了進(jìn)一步夯實。2026年Q1，BMS實現(xiàn)全球總營收114.89億美元，同比增長3%（排除匯率影響后增長1%）。在區(qū)域表現(xiàn)上，美國市場營收為77.88億美元，同比微降1%；而國際市場則展現(xiàn)出強(qiáng)勁動力，營收達(dá)到37.01億美元，同比大幅增長11%（排除匯率影響后增長4%）。

在盈利能力方面，2026年Q1的美國通用會計準(zhǔn)則（GAAP）攤薄每股收益（EPS）增至1.31美元，而由于部分授權(quán)收入和收購進(jìn)程中研發(fā)費(fèi)用（Acquired IPR&D）的影響，非通用會計準(zhǔn)則（Non-GAAP）EPS為1.58美元。值得注意的是，公司的毛利率從2025年同期的73.1%（Non-GAAP）下降至70.3%，這主要反映了產(chǎn)品組合變化以及定價環(huán)境（如部分產(chǎn)品面臨的較高政府渠道回扣）的壓力。

2.2 營收結(jié)構(gòu)的深度解構(gòu)：組合矩陣的數(shù)據(jù)映射

2026年第一季度的財報清晰地勾勒出一條分水嶺：增長組合的營收占比已正式占據(jù)公司總盤子的半壁江山。2026年Q1，增長組合創(chuàng)造了62.27億美元的營收，同比增長12%（排除匯率影響為9%），在總營收中的占比提升至54.2%。相對應(yīng)地，傳統(tǒng)組合的營收進(jìn)一步收縮至52.77億美元，同比下降6%（排除匯率影響為8%）。

以下表格詳細(xì)拆解了BMS在2026年第一季度及2025年第四季度核心管線產(chǎn)品的商業(yè)化表現(xiàn)，直觀反映了新舊動能的轉(zhuǎn)換軌跡：

（數(shù)據(jù)綜合整理自BMS 2025年Q4及2026年Q1財務(wù)報告）

在傳統(tǒng)組合中，Revlimid（來那度胺）的衰退呈現(xiàn)出加速態(tài)勢。自2026年1月31日起，美國市場上的來那度胺仿制藥不再受到銷量限制的保護(hù)傘庇護(hù)，導(dǎo)致其2026年Q1全球銷量同比暴跌63%至3.49億美元，標(biāo)志著這款曾經(jīng)的全球暢銷藥之王正式進(jìn)入長尾期的末端。與此同時，抗凝血藥物Eliquis（阿哌沙班）在專利保護(hù)期的最后階段依然展現(xiàn)出極強(qiáng)的市場統(tǒng)治力，2026年Q1營收達(dá)到41.37億美元，同比增長13%（排除匯率影響）。但Eliquis的光輝無法掩蓋即將到來的斷崖式下跌風(fēng)險——其已被納入IRA首批談判名單，其商業(yè)邏輯將在2026年下半年被徹底改寫。

在增長組合中，Opdivo的皮下注射劑型（Opdivo Qvantig）在2026年Q1實現(xiàn)了1.85億美元的營收，展現(xiàn)出替代傳統(tǒng)靜脈注射（IV）劑型的巨大潛力。而備受矚目的神經(jīng)科學(xué)核心資產(chǎn)Cobenfy（KarXT）在2026年Q1貢獻(xiàn)了5600萬美元的初步營收，公司管理層正通過深化處方醫(yī)生對最優(yōu)劑量使用的教育，穩(wěn)步擴(kuò)大該產(chǎn)品的市場滲透率。

2.3 研發(fā)投資紀(jì)律與“20億美元成本優(yōu)化”的資本杠桿

面對復(fù)雜的管線過渡期，BMS在研發(fā)投入與運(yùn)營成本之間進(jìn)行了極其嚴(yán)苛的動態(tài)平衡。數(shù)據(jù)表明，BMS在維持龐大研發(fā)管線推進(jìn)的同時，正通過精細(xì)化的資本管理釋放流動性。

在研發(fā)支出方面，BMS在完成對Karuna、Mirati和RayzeBio的密集收購后，研發(fā)費(fèi)用曾在2024年創(chuàng)下階段性高點，達(dá)到111.59億美元（同比大增20%）。進(jìn)入2025年，由于部分后期管線的合理優(yōu)化，年度R&D支出同比下降約10.83%。截至2026年3月31日的過去十二個月（TTM）中，BMS的研究與開發(fā)費(fèi)用穩(wěn)定在103.43億美元，同比下降3.53%。2026年第一季度單季的非通用會計準(zhǔn)則（Non-GAAP）研發(fā)費(fèi)用為22.38億美元，與2025年同期的22.35億美元基本持平，體現(xiàn)了公司在資源調(diào)配上的高度克制與聚焦。

這一財務(wù)紀(jì)律的背后，是BMS正在強(qiáng)力執(zhí)行的“戰(zhàn)略生產(chǎn)力倡議”。該計劃旨在通過組織架構(gòu)的扁平化重塑、運(yùn)營效率的數(shù)字化提升以及非核心場地的整合，在2027年底前實現(xiàn)額外20億美元的成本節(jié)約。目前，公司已按計劃通過裁撤部分冗余崗位（如新澤西州Lawrence Township等地的WARN裁員通知）實現(xiàn)了超過10億美元的階段性目標(biāo)。

節(jié)約下來的資本被迅速重新配置到了具戰(zhàn)略杠桿效應(yīng)的領(lǐng)域。2026年Q1，BMS創(chuàng)造了11億美元的運(yùn)營現(xiàn)金流，賬面總現(xiàn)金及等價物儲備達(dá)到109億美元左右，總債務(wù)規(guī)模控制在445億美元。基于強(qiáng)健的資產(chǎn)負(fù)債表，BMS不僅維持了其作為防御性醫(yī)藥股的吸引力（通過每年2.52美元的股息分紅，實現(xiàn)連續(xù)17年股息增長），還保留了約50億美元的股票回購額度，確保了即使在管線陣痛期依然能向股東輸送穩(wěn)定價值。

三、新分子實體的管線縱深與技術(shù)護(hù)城河

BMS之所以能夠讓資本市場相信其有能力跨越Opdivo和Eliquis的專利懸崖，根本原因在于其研發(fā)戰(zhàn)略已經(jīng)從高度依賴傳統(tǒng)的單克隆抗體和小分子全面升維。通過內(nèi)部孵化與高達(dá)300億美元規(guī)模的外部并購，BMS在靶向蛋白降解、放射性配體療法以及細(xì)胞療法三大新分子實體領(lǐng)域構(gòu)筑了極高的技術(shù)與供應(yīng)鏈護(hù)城河。

3.1 靶向蛋白降解（TPD）：CELMoD重塑多發(fā)性骨髓瘤格局

在多發(fā)性骨髓瘤（MM）領(lǐng)域，BMS通過早年對Celgene的收購繼承了免疫調(diào)節(jié)劑（IMiDs）的王座。然而，隨著沙利度胺、來那度胺（Revlimid）和泊馬度胺（Pomalyst）相繼面臨專利懸崖，BMS推出了其獨(dú)家迭代技術(shù)——Cereblon E3連接酶調(diào)節(jié)劑（CELMoD）。

不同于依賴雙功能分子設(shè)計的PROTAC技術(shù)，CELMoD是一類結(jié)構(gòu)更為精簡的小分子。其分子機(jī)制在于高親和力地結(jié)合泛素-蛋白酶體系統(tǒng)中的Cereblon（CRBN）E3泛素連接酶復(fù)合體，誘導(dǎo)該復(fù)合體發(fā)生構(gòu)象變化，進(jìn)而特異性地招募并泛素化降解關(guān)鍵的致癌轉(zhuǎn)錄因子（如Ikaros和Aiolos），最終導(dǎo)致骨髓瘤細(xì)胞的凋亡。這種機(jī)制使其能夠克服既往IMiDs產(chǎn)生的耐藥性，為晚期血液瘤患者提供全新的口服治療選擇。

在2026年的時間節(jié)點上，BMS的CELMoD雙子星迎來了爆發(fā)式的數(shù)據(jù)讀出和監(jiān)管突破：

?Iberdomide（伊貝度胺）：借助摩熵醫(yī)藥數(shù)據(jù)庫的審評數(shù)據(jù)庫追蹤可以發(fā)現(xiàn)，于2026年初，美國FDA正式接受了Iberdomide聯(lián)合標(biāo)準(zhǔn)療法（daratumumab加地塞米松，即IberDd方案）用于治療復(fù)發(fā)或難治性多發(fā)性骨髓瘤（RRMM）的新藥申請（NDA），并同時授予了突破性療法認(rèn)定（Breakthrough Therapy Designation）和優(yōu)先審評資格，PDUFA目標(biāo)行動日期定格在2026年8月17日。此次NDA申報具有深刻的行業(yè)標(biāo)桿意義——它是基于III期EXCALIBER-RRMM研究中微小殘留病（MRD）陰性率這一早期終點指標(biāo)提交的。FDA接受以MRD作為加速批準(zhǔn)的基礎(chǔ)，不僅縮短了Iberdomide的上市時間，更確立了多發(fā)性骨髓瘤領(lǐng)域新的審評標(biāo)準(zhǔn)。

?Mezigdomide（美奇度胺）：作為活性更強(qiáng)的下一代CELMoD，Mezigdomide在2026年3月公布了名為SUCCESSOR-2的III期臨床試驗的積極期中結(jié)果。該研究比較了Mezigdomide聯(lián)合卡非佐米和地塞米松（MeziKd）與單純卡非佐米加地塞米松（Kd）在RRMM患者中的療效。結(jié)果表明，MeziKd方案在無進(jìn)展生存期（PFS）上實現(xiàn)了統(tǒng)計學(xué)顯著且具有臨床意義的改善。這也是BMS在CELMoD項目上取得的第二個極其關(guān)鍵的III期臨床勝利。

此外，BMS在蛋白降解領(lǐng)域的野心并不局限于血液瘤。在2026年2月于加拿大班夫舉行的第13屆衰老研究與藥物發(fā)現(xiàn)會議（ARDD）及其相關(guān)的靶向蛋白降解專項學(xué)術(shù)會議上，BMS的科學(xué)家展示了其在分子膠領(lǐng)域的最新研究進(jìn)展。公司正試圖將TPD技術(shù)擴(kuò)展至實體瘤乃至自身免疫領(lǐng)域。分析認(rèn)為，Iberdomide和Mezigdomide的無縫銜接，將確立BMS在2030年代繼續(xù)統(tǒng)治百億美元級多發(fā)性骨髓瘤市場的絕對話語權(quán)。

3.2 放射性配體療法（RPT）：掌控供應(yīng)鏈級別的“降維打擊”

放射性藥物是腫瘤學(xué)領(lǐng)域繼抗體偶聯(lián)藥物（ADC）之后的下一個高增量藍(lán)海。為了在這個前沿領(lǐng)域占據(jù)主導(dǎo)地位，BMS在2023年底以高達(dá)41億美元的溢價收購了RayzeBio公司，獲得了一個高度差異化的基于錒-225（Actinium-225）的阿爾法發(fā)射體（Alpha-emitter）藥物研發(fā)平臺。

目前市面上唯一取得重大商業(yè)成功的RPT藥物是諾華（Novartis）的Pluvicto和Lutathera，兩者均采用镥-177（Lutetium-177）這種貝塔發(fā)射體（Beta-emitter）。相較之下，RayzeBio的錒-225技術(shù)在物理和生物學(xué)特性上具備代差優(yōu)勢：阿爾法粒子具有極高的線性能量轉(zhuǎn)移（LET）和極短的組織穿透深度（僅幾個細(xì)胞的距離）。這意味著錒-225能夠?qū)δ[瘤細(xì)胞的DNA產(chǎn)生不可修復(fù)的雙鏈斷裂（致死性遠(yuǎn)超貝塔粒子的單鏈斷裂），同時像精確制導(dǎo)炸彈一樣，將輻射損傷嚴(yán)格限制在腫瘤微環(huán)境中，極大程度地保護(hù)了周圍的健康組織。

在這一平臺上，BMS構(gòu)建了多層次的管線縱深：

?RYZ101：該靶向生長抑素受體2（SSTR2）的主力藥物目前正處于針對胃腸胰神經(jīng)內(nèi)分泌腫瘤（GEP-NETs）的Phase 3 ACTION-1研究中。該研究針對的是既往接受過镥-177治療后進(jìn)展的難治性患者，這一數(shù)據(jù)即將在2026年內(nèi)迎來關(guān)鍵讀出。同時，RYZ101正在廣泛期小細(xì)胞肺癌（ES-SCLC）和乳腺癌中進(jìn)行Ib/II期擴(kuò)展探索。

?RYZ801/RYZ811：靶向磷脂酰肌醇蛋白聚糖3（GPC3）的創(chuàng)新RPT，目前正處于針對肝細(xì)胞癌（HCC）的I期臨床評估階段。

?外部引進(jìn)補(bǔ)充：BMS深知靶點多樣性的重要性，因此近期斥資3.5億美元預(yù)付款（加上后續(xù)高達(dá)10億美元的里程碑付款），向瑞士Philochem公司引進(jìn)了靶向酸性磷酸酶3（ACP3）的前列腺癌放射性藥物OncoACP3，強(qiáng)勢切入由諾華Pluvicto統(tǒng)治的前列腺癌賽道。

供應(yīng)鏈護(hù)城河的構(gòu)建：RPT領(lǐng)域的競爭，本質(zhì)上是“半衰期”與“核物流”的競爭，被業(yè)內(nèi)戲稱為“火箭科學(xué)”。為了打破同位素供應(yīng)和短半衰期帶來的物流瓶頸，BMS在印第安納州印第安納波利斯投資建設(shè)了占地77,000平方英尺、完全集成的放射性藥物制造中心。得益于中西部優(yōu)越的航空與陸路樞紐位置，該中心實現(xiàn)了行業(yè)罕見的“3天交付周期”——從臨床放行到全球范圍內(nèi)的患者床旁給藥僅需不到72小時。這種能夠每年處理數(shù)萬劑RPT的工業(yè)級制造能力，構(gòu)成了BMS在此賽道上令多數(shù)競爭對手望塵莫及的物理壁壘。

3.3 細(xì)胞療法（CAR-T）跨界突破：在自身免疫性疾病中的“功能性治愈”探索

BMS的CD19靶向CAR-T細(xì)胞療法Breyanzi（lisocabtagene maraleucel）不僅在血液瘤市場穩(wěn)扎穩(wěn)打（2025年獲FDA批準(zhǔn)成為唯一可治療包括邊緣區(qū)淋巴瘤MZL在內(nèi)五種癌癥的CD19 CAR-T） ，目前更在開啟一場針對自身免疫性疾病的降維打擊。

系統(tǒng)性紅斑狼瘡（SLE）、特發(fā)性炎性肌病（IIM）和系統(tǒng)性硬化癥（SSc）等嚴(yán)重自身免疫疾病的病理根源，在于體內(nèi)異常活躍的B細(xì)胞持續(xù)產(chǎn)生致病性自身抗體，形成抗原-抗體免疫復(fù)合物。這些復(fù)合物沉積在器官中，導(dǎo)致炎癥和進(jìn)行性的組織損傷。

自身免疫循環(huán)示意圖（doi: 10.3389/fimmu.2025.1613878）

傳統(tǒng)的免疫抑制劑只能在邊緣緩解癥狀，而靶向B細(xì)胞的CD19 CAR-T則展現(xiàn)出清零這些異常免疫細(xì)胞群、重啟人體免疫系統(tǒng)的潛力。

抗CD19 CAR-T細(xì)胞療法用于治療系統(tǒng)性紅斑狼瘡（SLE）

BMS正依托其下一代自體CAR-T制造工藝平臺NEX-T，全力推進(jìn)BMS-986353（CC-97540）在自免領(lǐng)域的臨床開發(fā)。在2025年公布的Phase 1 Breakfree-1多隊列研究中，BMS展示了令人矚目的早期數(shù)據(jù)：在總共71名接受治療的SSc、SLE和IIM重癥患者中，高達(dá)94%的可評估患者實現(xiàn)了深度的“免疫重置”（Immune Reset），并且在隨訪分析時完全脫離了長期免疫抑制劑的依賴。

與Kyverna等同賽道對手的競爭格局：目前，諾華（Novartis）和Kyverna Therapeutics（其核心管線KYSA-6用于重癥肌無力，KYV-102用于僵人綜合征和多發(fā)性硬化癥）等企業(yè)同樣在競逐自免CAR-T賽道。然而，自免疾病市場的規(guī)模（估計超750億美元）遠(yuǎn)大于血液瘤，且對治療的安全性（尤其是細(xì)胞因子釋放綜合征CRS的管控）要求極高。BMS在這一賽道擁有無法忽視的巨頭優(yōu)勢：一方面，其憑借Breyanzi在全球范圍內(nèi)積累了成熟、規(guī)模化的商業(yè)化CAR-T制造鏈條（CMC）和完善的治療中心網(wǎng)絡(luò)；另一方面，BMS在風(fēng)濕免疫和神經(jīng)科學(xué)領(lǐng)域擁有極強(qiáng)的商業(yè)化渠道和支付方談判能力。這種全鏈路的閉環(huán)，是Kyverna等純研發(fā)型Biotech所不具備的先發(fā)規(guī)模優(yōu)勢。

3.4 跨境研發(fā)的深度綁定：與恒瑞醫(yī)藥的152億美元世紀(jì)合作

進(jìn)入2026年5月中旬，BMS在管線擴(kuò)充上再次拋出震撼彈。

2026年5月12日，BMS宣布與中國創(chuàng)新藥龍頭恒瑞醫(yī)藥達(dá)成了一項具有行業(yè)分水嶺意義的全球戰(zhàn)略合作及許可協(xié)議，潛在總交易額高達(dá)152億美元。這一巨額交易不僅打破了近期的BD金額紀(jì)錄，更標(biāo)志著跨國藥企對中國資產(chǎn)的引進(jìn)已從以往的“中后期成熟產(chǎn)品”全面向“早期階段項目組合”及“底層技術(shù)平臺”延伸。（相關(guān)擴(kuò)展閱讀：恒瑞與BMS達(dá)成152億重磅全球戰(zhàn)略合作！13款創(chuàng)新藥劍指腫瘤、血液學(xué)、免疫學(xué)三大賽道）

該協(xié)議涵蓋了多達(dá)13個尚處于早期階段（未進(jìn)入臨床）的創(chuàng)新項目，聚焦于腫瘤學(xué)、血液學(xué)和免疫學(xué)領(lǐng)域。在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上，包括4項來自恒瑞的腫瘤/血液學(xué)原研管線、4項來自BMS的免疫學(xué)原研管線，以及5項依托恒瑞研發(fā)引擎和多元技術(shù)平臺共同探索的創(chuàng)新項目。在權(quán)益劃分上，BMS獲得了恒瑞管線在除中國大陸及港澳地區(qū)以外的全球獨(dú)家權(quán)利，而恒瑞則獲得了BMS免疫學(xué)管線在大中華區(qū)的權(quán)利，雙方實現(xiàn)了真正的“雙向奔赴”與“互通有無”。

在財務(wù)條款方面，BMS將支付高達(dá)9.5億美元的近期確定義務(wù)付款，包括6億美元的首付款、1.75億美元的第一年周年付款，以及1.75億美元的2028年有條件周年付款。

此次合作最核心的戰(zhàn)略考量在于“效率杠桿”。根據(jù)協(xié)議，恒瑞將全面負(fù)責(zé)這13個項目的早期臨床開發(fā)工作。BMS管理層及業(yè)內(nèi)分析指出，中國在早期臨床推進(jìn)上具備極強(qiáng)的效率優(yōu)勢，從早期發(fā)現(xiàn)到提交臨床試驗申請的時間比全球平均水平快50%至70%。BMS通過深度綁定恒瑞的本土執(zhí)行力，不僅極大分?jǐn)偭嗽缙谘邪l(fā)的試錯風(fēng)險，更能以最快速度完成臨床概念驗證（POC），這是其“20億美元成本優(yōu)化”大背景下，利用外部生態(tài)加速創(chuàng)新的神來之筆。

四、核心治療領(lǐng)域的生命周期管理與商業(yè)防線

在積極培育新分子實體的同時，BMS在腫瘤、心血管和神經(jīng)科學(xué)三大基礎(chǔ)領(lǐng)域展開了極度精細(xì)的生命周期管理和攻防戰(zhàn)。

4.1 免疫腫瘤學(xué)（I-O）：Opdivo的皮下戰(zhàn)役與LAG-3的增量

面對競爭對手默沙東Keytruda的強(qiáng)力壓制，BMS為百億級旗艦產(chǎn)品Opdivo制定了“劑型轉(zhuǎn)換”與“靶點協(xié)同”的雙線防御策略。

首先是具有劃時代意義的皮下注射劑型獲批。2024年底至2025年上半年，美國FDA與歐洲藥品管理局（EMA）相繼批準(zhǔn)了Opdivo與重組人透明質(zhì)酸酶（rHuPH20）共配制的皮下注射制劑（商品名Opdivo Qvantig），用于治療包括腎細(xì)胞癌、非小細(xì)胞肺癌、黑色素瘤在內(nèi)的多種實體瘤。

圖源：摩熵醫(yī)藥數(shù)據(jù)庫-Opdivo Qvantig研發(fā)現(xiàn)狀

這一批準(zhǔn)基于關(guān)鍵的Phase 3 CHECKMATE-67T臨床試驗，該試驗不僅在藥代動力學(xué)（PK）終點（如Cavgd28和Cminss）上達(dá)到了非劣效性標(biāo)準(zhǔn)，更在客觀緩解率（ORR）上顯示出與靜脈注射（IV）劑型的高度一致性，同時患者報告的安全性（如關(guān)節(jié)痛、腹瀉等）與IV版本基本相當(dāng)。

Opdivo Qvantig的上市在商業(yè)策略上具有三重杠桿效應(yīng)：

?就醫(yī)體驗重塑與渠道下沉：靜脈注射Opdivo通常需要30至60分鐘，而皮下注射僅需3至5分鐘即可完成。這不僅為患者免去了建立靜脈通路（如植入輸液港）的痛苦與相關(guān)感染風(fēng)險，更極大地釋放了腫瘤中心稀缺的輸液椅位。患者甚至可以在更靠近社區(qū)的醫(yī)生辦公室完成注射，有效提升了治療依從性。

?抵御生物類似藥沖擊：隨著IV Opdivo在2028年前后面臨基礎(chǔ)專利到期，皮下制劑作為一種創(chuàng)新的組合產(chǎn)品享有額外延長的知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)。這種劑型壁壘將有效鎖定那些更傾向于便捷給藥的龐大患者群體，減緩市場份額被生物類似藥侵蝕的速度。在2026年Q1，Opdivo及Opdivo Qvantig分別創(chuàng)造了21.46億美元和1.63億美元的營收，印證了該劑型轉(zhuǎn)換戰(zhàn)略的平穩(wěn)過渡。

其次是多靶點組合的縱深推進(jìn)。BMS不僅在PD-1/CTLA-4（Opdivo+Yervoy）雙免聯(lián)合上處于絕對領(lǐng)先，更在全球范圍內(nèi)率先驗證了LAG-3靶點的臨床價值。其固定劑量復(fù)方制劑Opdualag（nivolumab + relatlimab）在黑色素瘤領(lǐng)域持續(xù)放量，2025年營收突破10億美元，并在2026年Q1實現(xiàn)超30%的同比增長。

此外，依據(jù)科學(xué)界的共識，為了打破PD-1原發(fā)性或獲得性耐藥，聯(lián)合阻斷TIM-3、TIGIT等非冗余免疫抑制受體是未來的必然趨勢。

TIGIT 的作用機(jī)制。( 1 ) TIGIT 抑制 NK 細(xì)胞并促進(jìn)其耗竭。( 2 ) 抑制 CD8+ T 細(xì)胞的效應(yīng)功能。( 3 ) 增加抗炎細(xì)胞因子 IL-10 的產(chǎn)生并減少促炎細(xì)胞因子 IL-12 的產(chǎn)生。( 4 ) 抑制 CD8+ T 細(xì)胞的效應(yīng)功能。（doi: 10.3390/ijms26094096）

分子靶點 TIM-3 和 LAG-3

BMS目前正在密集評估涵蓋上述靶點的管線組合，以期在即將到來的2026年美國臨床腫瘤學(xué)會（ASCO）年會上發(fā)布多項重磅數(shù)據(jù)。

在血液學(xué)拓展方面，Opdivo在歐盟獲批聯(lián)合本妥昔單抗（brentuximab vedotin）用于治療復(fù)發(fā)/難治性經(jīng)典型霍奇金淋巴瘤（cHL）兒科及年輕成人患者，在美國則獲批聯(lián)合AVD化療作為12歲以上cHL患者的一線療法。這標(biāo)志著免疫療法組合正式邁入了青少年及兒童血液腫瘤的治療前線。

4.2 心血管與神經(jīng)科學(xué)：冰與火的激烈碰撞

在心血管領(lǐng)域，BMS正面臨著《通脹削減法案》（IRA）的嚴(yán)峻現(xiàn)實考驗。作為全球范圍內(nèi)處方量和銷售額最大的口服抗凝藥，Eliquis（阿哌沙班）雖然并非單價最昂貴的藥物，但由于其在Medicare Part D中的巨額總支出，不可避免地被列入首批價格談判名單。根據(jù)公布的結(jié)果，自2026年初起，Eliquis的Medicare最高公平價格（MFP）被強(qiáng)制下調(diào)至每30天用量231美元，相較于此前的521美元名義標(biāo)價暴跌了56%。盡管BMS在2026年Q1仍錄得Eliquis超41億美元的亮眼業(yè)績，并堅稱IRA未考慮該藥在減少中風(fēng)和住院方面的巨大衛(wèi)生經(jīng)濟(jì)學(xué)價值，但這一政策落地?zé)o疑將永久性地削弱該產(chǎn)品的利潤率曲線。

為了在后Eliquis時代延續(xù)心血管業(yè)務(wù)的霸權(quán)，BMS與強(qiáng)生（J&J）聯(lián)合開發(fā)了下一代口服因子XIa（FXIa）抑制劑Milvexian。

Milvexian化學(xué)結(jié)構(gòu)

其科學(xué)邏輯在于：抑制凝血瀑布上游的因子XIa，可以在實現(xiàn)類似現(xiàn)有因子Xa抑制劑（如Eliquis）強(qiáng)大抗凝作用的同時，進(jìn)一步降低致命性出血的風(fēng)險，從而惠及更多由于高出血風(fēng)險而未接受抗凝治療的患者。為此，雙方啟動了雄心勃勃、涵蓋近5萬名患者的LIBREXIA III期臨床計劃。

然而，新藥研發(fā)總是充滿波折。2025年底，針對急性冠脈綜合征（ACS）的Librexia ACS研究因中期分析判定無法達(dá)到主要終點（且未發(fā)現(xiàn)新安全信號）而提前終止。盡管遭遇重大挫折，BMS依然堅定推進(jìn)另外兩項針對心房顫動（AF）和卒中二級預(yù)防（SSP）的超大型III期臨床試驗。BMS管理層強(qiáng)調(diào)，這兩類疾病與ACS在病理學(xué)機(jī)制、背景治療及患者群體上存在本質(zhì)差異。這兩項試驗的頂線數(shù)據(jù)預(yù)計在2026年下半年公布，這將是決定BMS未來心血管帝國存亡的“終局審判”。

在神經(jīng)精神領(lǐng)域，BMS則迎來了一場不折不扣的勝利。通過對Karuna Therapeutics的百億美元級收購，BMS將Cobenfy（xanomeline/trospium chloride，原名KarXT）納入囊中。這款藥物是數(shù)十年來首個獲批且機(jī)制完全創(chuàng)新的精神分裂癥藥物——它通過激活中樞神經(jīng)系統(tǒng)的毒蕈堿M1/M4受體來發(fā)揮作用，完全摒棄了傳統(tǒng)抗精神病藥物依賴阻斷多巴胺D2受體的老路，從而避免了嚴(yán)重的體重增加和運(yùn)動障礙等副作用。在上市后的第一個完整季度（2026年Q1），Cobenfy迅速錄得5600萬美元的營收，超出市場預(yù)期。

目前，BMS正致力于通過ADAGIO（阿爾茨海默病激越癥狀）和MINDSET（阿爾茨海默病認(rèn)知障礙）等多項后期臨床試驗，將Cobenfy的應(yīng)用拓展至更龐大的老齡化神經(jīng)退行性疾病市場，有望將其打造為全方位的百億級超級重磅產(chǎn)品。

五、數(shù)字浪潮：人工智能驅(qū)動的藥物發(fā)現(xiàn)與臨床閉環(huán)

在2026年，人工智能（AI）在BMS不再是點綴新聞稿的前沿概念，而是實實在在重塑藥物發(fā)現(xiàn)范式、縮短研發(fā)周期并提升臨床試驗成功率的基礎(chǔ)設(shè)施工具。BMS通過一系列眼光精準(zhǔn)的外部合作，構(gòu)建了涵蓋“靶點計算-分子生成-臨床運(yùn)營-精準(zhǔn)早篩”的全鏈條AI數(shù)字生態(tài)圈。

5.1 生成式AI與分子設(shè)計的“軍備競賽”

為了加速小分子藥物的發(fā)現(xiàn)，BMS深化了與計算藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域先驅(qū)Exscientia的高達(dá)12億美元的戰(zhàn)略合作協(xié)議。利用Exscientia的AI生成模型，BMS能夠以前所未有的速度完成先導(dǎo)化合物的篩選和優(yōu)化。據(jù)BMS高管層評估，這一合作有潛力將從靶點識別到候選藥物進(jìn)入臨床試驗的時間壓縮約25%。

此外，在極具挑戰(zhàn)的分子膠領(lǐng)域，由于這類降解劑不具有傳統(tǒng)的小分子結(jié)合口袋，傳統(tǒng)的高通量篩選往往效率低下。為此，BMS與VantAI達(dá)成了總價值達(dá)6.74億美元的深度合作。依托VantAI在幾何深度學(xué)習(xí)和生成式AI方面的專長，BMS正在加速新型蛋白質(zhì)界面的發(fā)現(xiàn)及分子膠庫的虛擬構(gòu)建，極大地充實了其TPD平臺的底層彈藥庫。

分子膠誘導(dǎo)兩種蛋白質(zhì)之間相互作用的示意圖

圖源：Business Wire

5.2 臨床運(yùn)營的數(shù)字化重塑

長久以來，臨床試驗的拖沓、高昂成本以及高失敗率是制藥業(yè)的沉疴。2026年初，BMS宣布與Evinova（一家源于阿斯利康的專業(yè)臨床AI平臺）達(dá)成戰(zhàn)略合作。BMS將在其全球投資組合中廣泛部署Evinova的研究設(shè)計器（Study Designer）模塊和成本優(yōu)化器，利用機(jī)器學(xué)習(xí)模型預(yù)測全球成百上千個臨床站點的入組速度和運(yùn)營瓶頸。這一舉措旨在通過AI的洞察力制定更科學(xué)的試驗方案，從而減輕臨床負(fù)擔(dān)并縮短產(chǎn)品上市周期。

5.3 醫(yī)療AI與精準(zhǔn)患者早篩

在新藥商業(yè)化的前端，如何精準(zhǔn)捕獲極早期的腫瘤患者是擴(kuò)充市場容量的關(guān)鍵。2026年1月，BMS與科技巨頭微軟（Microsoft）共同宣布了一項旨在加速肺癌早期發(fā)現(xiàn)的數(shù)字醫(yī)療合作。基于微軟強(qiáng)大的醫(yī)療保健精確成像網(wǎng)絡(luò)，BMS將推動FDA批準(zhǔn)的放射學(xué)AI算法在全美（尤其是醫(yī)療資源匱乏的社區(qū)醫(yī)院）的部署。該AI系統(tǒng)能夠無縫接入日常工作流，自動掃描胸部X光和CT圖像，敏銳捕捉人類放射科醫(yī)生可能忽略的微小肺結(jié)節(jié)。這不僅大大提高了非小細(xì)胞肺癌（NSCLC）的早期診斷率，也為BMS早期的肺癌管線（如新輔助或輔助階段的Opdivo治療）精準(zhǔn)“圈定”了潛在的適用患者群體，實現(xiàn)了技術(shù)紅利與商業(yè)利益的雙贏。

六、歐洲樞紐與盧森堡戰(zhàn)略：全球資本、合規(guī)與知識產(chǎn)權(quán)的心臟

作為一家業(yè)務(wù)遍布全球的制藥巨頭，BMS的資本流轉(zhuǎn)、知識產(chǎn)權(quán)歸集與區(qū)域商業(yè)化戰(zhàn)略具備極高的復(fù)雜性。在EMEA（歐洲、中東和非洲）區(qū)域，BMS精心構(gòu)建了以盧森堡為金融和合規(guī)心臟，以瑞士和比英為運(yùn)營骨干的跨國網(wǎng)絡(luò)。

6.1 盧森堡：資金調(diào)度與知識產(chǎn)權(quán)的絕對中樞

盧森堡大公國雖然面積狹小，但在BMS的全球版圖中卻扮演著無可替代的角色。BMS在此設(shè)立了兩大核心法人實體：BMS Global Capital Sàrl與BMS International Management SA。

?金融控股與資本流轉(zhuǎn)（Soparfi）：BMS Global Capital Sàrl注冊為一家典型的盧森堡金融控股公司（Soparfi）。得益于盧森堡完善的金融基礎(chǔ)設(shè)施和廣泛的避免雙重征稅協(xié)定網(wǎng)絡(luò)，該Soparfi實體承擔(dān)了集團(tuán)在歐洲范圍內(nèi)子公司間的股息匯集、跨境貸款分配以及內(nèi)部資本配置的核心職能。它使得BMS能夠以極高的稅收效率和合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)，調(diào)動數(shù)十上百億美元的現(xiàn)金流，以支持如收購RayzeBio等頻發(fā)的大額跨境并購活動。

?全球知識產(chǎn)權(quán)管理：BMS International Management SA則專門統(tǒng)籌管理公司的專利、商標(biāo)等無形資產(chǎn)。依托盧森堡極具競爭力的知識產(chǎn)權(quán)（IP Box）相關(guān)制度，BMS得以在此集中管理其涵蓋諸多重磅藥物的龐大專利庫，優(yōu)化全球版稅收入的分配結(jié)構(gòu)。

然而，進(jìn)入2026年，盧森堡乃至整個歐盟的金融合規(guī)環(huán)境正在經(jīng)歷深刻的重塑。隨著經(jīng)合組織（OECD）BEPS 2.0計劃的深入，尤其是Pillar II框架下15%全球最低企業(yè)稅率的全面推行，BMS的稅務(wù)與合規(guī)團(tuán)隊展開了高強(qiáng)度的結(jié)構(gòu)自查。公司在其《全球稅收政策》中明確聲明，其在盧森堡等地的實體并非空殼式的“避稅天堂”，而是具備充分商業(yè)實質(zhì)性的運(yùn)營節(jié)點，所有轉(zhuǎn)讓定價均嚴(yán)格符合OECD準(zhǔn)則。

此外，盧森堡金融業(yè)監(jiān)管委員會（CSSF）近期在加密資產(chǎn)、資金流動性管理、UCITS VI/AIFMD II（針對投資基金）以及Retail Investment Strategy方面發(fā)布了密集的新規(guī)，且涉及附帶權(quán)益稅制的第8590號法律草案也將于2026稅務(wù)年度開始適用。這些宏觀金融法規(guī)的變動雖然主要針對投資基金，但也直接影響了跨國企業(yè)在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行結(jié)構(gòu)性融資和流動性管理的合規(guī)成本。BMS必須在利用當(dāng)?shù)馗咝Ы鹑诨ǖ耐瑫r，時刻保持對歐盟復(fù)雜監(jiān)管體系的敏銳跟進(jìn)。

6.2 歐洲跨國運(yùn)營矩陣的聯(lián)動協(xié)同

在商業(yè)和研發(fā)層面，BMS在歐洲建立了多點開花的運(yùn)營實體。

瑞士Boudry研發(fā)與供應(yīng)鏈樞紐：位于納沙泰爾州的Boudry園區(qū)是BMS在EMEA乃至全球最重要的神經(jīng)中樞之一。這里不僅容納了來自60多個國家的員工，涵蓋臨床研發(fā)、藥物警戒、監(jiān)管事務(wù)及定價決策等全球職能，更配備了先進(jìn)的小分子商業(yè)化生產(chǎn)工廠，負(fù)責(zé)將創(chuàng)新口服藥物源源不斷地輸送至全球市場。

比、英區(qū)域中心：位于比利時滑鐵盧附近的Braine-l'Alleud園區(qū)，40多年來一直錨定BMS在比利時及盧森堡兩國的商業(yè)銷售與醫(yī)學(xué)事務(wù)運(yùn)作。同時，位于英國切斯特（Chester）的歐洲能力中心（ECC）則高效地將整個歐洲的財務(wù)、人力資源和IT共享服務(wù)集中管理，顯著提升了集團(tuán)整體的后勤運(yùn)營效率。

在歐洲藥品管理局（EMA）的監(jiān)管維度上，歐洲不僅是前沿創(chuàng)新的首發(fā)陣地之一（例如Opdivo皮下注射劑以及治療兒科cHL的新適應(yīng)癥的率先獲批 ），同時也是生物類似藥競爭最為激烈的紅海。例如在內(nèi)分泌和骨質(zhì)流失領(lǐng)域，EMA在近年內(nèi)密集批準(zhǔn)了多款針對地舒單抗（denosumab）的生物類似藥（如Ponlimsi, Degevma等）。這種快速引入生物類似藥以降低醫(yī)保支出的歐洲政策環(huán)境，持續(xù)警醒著BMS：傳統(tǒng)抗體藥物的紅利期正在被無情壓縮，唯一的出路便是加速向高壁壘的新分子實體（如CAR-T和RPT）挺進(jìn)。

七、戰(zhàn)略研判：2026至2030的里程碑展望與風(fēng)險預(yù)警

站在2026年5月的歷史節(jié)點上，BMS已艱難但堅決地度過了戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的最痛期。然而，生物醫(yī)藥行業(yè)的本質(zhì)是對生命科學(xué)未知的持續(xù)探索，前路依然密布硬核的科學(xué)檢驗與政策博弈。2026年下半年及2027年，BMS將迎來密集且極具決定性的管線“數(shù)據(jù)讀出”窗口期，這些核心催化劑將直接刻畫公司進(jìn)入2030年代的增長斜率。

核心催化劑與潛在引爆點：

首先，在賴以發(fā)家的血液學(xué)領(lǐng)域，CELMoD管線將迎來終極考驗。Iberdomide在2026年8月的FDA PDUFA裁決，不僅將驗證該藥物的商業(yè)化可能，更將測試“MRD作為多發(fā)性骨髓瘤加速獲批終點”這一全新監(jiān)管路徑是否穩(wěn)固。隨后的焦點將轉(zhuǎn)移到Mezigdomide針對Revlimid或Pomalyst直接開展的頭對頭對比研究上，其結(jié)果將決定BMS能否完成新老骨髓瘤王牌的徹底交接。此外，管線中尚處早期的雙靶點（BCMAxGPRC5D）CAR-T在骨髓瘤中的早期數(shù)據(jù)同樣值得高度期待。

其次，在特發(fā)性肺纖維化（IPF）等嚴(yán)重的間質(zhì)性肺疾病領(lǐng)域，LPA1抑制劑admilparant將在2026年下半年公布決定生死的III期數(shù)據(jù)，有望為這一缺乏有效療法的絕癥帶來破局。而在心血管的“背水一戰(zhàn)”中，Milvexian治療房顫（AF）和卒中的大規(guī)模III期數(shù)據(jù)也將在年內(nèi)揭曉。這是BMS內(nèi)部級別最高、投入資源最龐大的晚期臨床項目，直接關(guān)乎其能否在Eliquis滑落后維持心血管巨頭的地位。

系統(tǒng)性風(fēng)險預(yù)警：

盡管藍(lán)圖宏偉，但BMS的前路伴隨三大不可忽視的系統(tǒng)性風(fēng)險。

其一是政策與準(zhǔn)入的反噬。IRA法案的余震在2026年才剛剛開始展現(xiàn)實質(zhì)性破壞。若管線內(nèi)的其他明星產(chǎn)品（如通過不斷擴(kuò)充新適應(yīng)癥而取得巨大商業(yè)成功的PD-1或CAR-T產(chǎn)品）過早觸及Medicare的高支出紅線而被納入下一批談判名單，其研發(fā)投資的回報周期將被強(qiáng)行壓縮。

其二是高端制造的產(chǎn)能危機(jī)。細(xì)胞療法向海量人群的自身免疫疾病挺進(jìn)，以及放射性藥物在實體瘤中的大面積普及，意味著對“活體細(xì)胞加工”及“半衰期同位素運(yùn)輸”等高度個性化供應(yīng)鏈的需求將呈指數(shù)級爆發(fā)。印第安納及華盛頓州等地的先進(jìn)制造工廠，能否在確保質(zhì)量的前提下承載全球范圍內(nèi)的海量并發(fā)訂單，是商業(yè)化成敗的勝負(fù)手。

其三是并購整合的“消化不良”。在近兩年內(nèi)擲出超300億美元的高強(qiáng)度并購（Karuna, RayzeBio, Mirati等），極大消耗了BMS的管理帶寬。如何在當(dāng)前強(qiáng)力推進(jìn)的“20億美元降本增效”的裁員重組背景下，有效保留住被收購Biotech的核心研發(fā)團(tuán)隊和原始創(chuàng)新基因，將考驗Boerner及其高管團(tuán)隊的管理智慧。

八、結(jié)語

綜上所述，2026年5月的百時美施貴寶呈現(xiàn)出一個處于歷史轉(zhuǎn)折期的跨國制藥巨頭在面臨“完美風(fēng)暴”（專利懸崖、政策打壓、宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動）時教科書式的突圍圖景。通過極具執(zhí)行力地剝離長尾低效資產(chǎn)，在CELMoD（靶向蛋白降解）、自免CAR-T和RPT（放射性核素）三大尖端領(lǐng)域投入重金，并輔以盧森堡等歐洲金融樞紐的高效資本運(yùn)作與貫穿全鏈路的AI數(shù)字賦能，BMS成功地在2026年實現(xiàn)了“增長組合”在總營收中的逆轉(zhuǎn)統(tǒng)治。只要其在2026下半年一系列懸而未決的晚期管線讀出中挺過硬核的科學(xué)檢驗，并能夠依托強(qiáng)大的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)將前沿療法順暢交付給全球患者，BMS將不僅安然跨越眼前的專利低谷，更將在下個十年牢牢占據(jù)全球生物制藥產(chǎn)業(yè)金字塔的頂尖席位。