業(yè)績(jī)精準(zhǔn)變臉，華盛雷達(dá)的“破局”就是上市？

業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)下，相控陣氣象雷達(dá)“老二”華盛雷達(dá)雖上會(huì)在即，但明顯卡在了略為尷尬的節(jié)點(diǎn)。

前有在科創(chuàng)板站穩(wěn)腳跟的“優(yōu)等生”納睿雷達(dá)（688522.SH）持續(xù)高速增長(zhǎng)，后有背靠大院大所、營(yíng)收10億級(jí)的多個(gè)國(guó)家隊(duì)環(huán)伺，公司規(guī)模、資源、成本均未站穩(wěn)TOP1，卻在一個(gè)整體容量?jī)H約160億元的細(xì)分市場(chǎng)里，端出一份募投近10億元的擴(kuò)張計(jì)劃。

銀莕財(cái)經(jīng)注意到，其業(yè)績(jī)未上市先“變臉”的背后，是典型的項(xiàng)目驅(qū)動(dòng)、區(qū)域高度集中以及需求階段性的疊加，這讓前期的業(yè)績(jī)“含金量”大打折扣，“科創(chuàng)”成色的穩(wěn)定性也廣受關(guān)注。

換句話(huà)說(shuō)，華盛雷達(dá)讓市場(chǎng)憂(yōu)心的，是其自詡“高性能”的產(chǎn)品表現(xiàn)在商業(yè)化上后勁不足，會(huì)否成為孤芳自賞的成本陷阱？亦或又是一個(gè)“用小賽道講大故事”的危險(xiǎn)賭局？

01

前氣象系統(tǒng)人士“保駕護(hù)航”，業(yè)績(jī)已經(jīng)見(jiàn)頂？

華盛雷達(dá)成立于2014年，前身是宜通世紀(jì)（300310.SZ）控股的一家子公司，最初嘗試的是無(wú)線通信業(yè)務(wù)，后來(lái)在競(jìng)爭(zhēng)擠壓下轉(zhuǎn)向當(dāng)時(shí)仍處于“實(shí)驗(yàn)室階段”的相控陣氣象雷達(dá)方向。

經(jīng)過(guò)數(shù)年投入，華盛雷達(dá)成為國(guó)內(nèi)最早一批拿到中國(guó)氣象局“氣象專(zhuān)用技術(shù)裝備使用許可證”的企業(yè)之一，主營(yíng)業(yè)務(wù)也逐步聚焦為相控陣氣象雷達(dá)系統(tǒng)及精細(xì)化預(yù)警預(yù)報(bào)軟件系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，為氣象防災(zāi)減災(zāi)、水利測(cè)雨、低空飛行保障等場(chǎng)景提供一體化解決方案。

需要注意的是，氣象雷達(dá)行業(yè)壁壘極高，研發(fā)周期長(zhǎng)，從技術(shù)攻關(guān)到產(chǎn)品定型，到獲得許可證，一般需要5-8年。

能夠迅速“跨行”轉(zhuǎn)型，華盛雷達(dá)持股約1.66%的股東、“外聘顧問(wèn)”馬舒慶被外界視為關(guān)鍵人物。據(jù)中國(guó)氣象局官網(wǎng)2016年公開(kāi)信息，馬舒慶彼時(shí)還是中國(guó)氣象局氣象探測(cè)中心副總工程師，其在產(chǎn)品研發(fā)方向、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、測(cè)試流程以及審批進(jìn)展上是否發(fā)揮了“特殊作用”，目前眾說(shuō)紛紜。

在細(xì)分賽道內(nèi)，華盛雷達(dá)與納睿雷達(dá)被視為唯二獲官方許可的X波段雙偏振相控陣天氣雷達(dá)廠商，行業(yè)格局呈明顯“雙寡頭”特征：納睿市占約五成以上，華盛約在三成多的位置。國(guó)睿科技、四創(chuàng)電子等“國(guó)家隊(duì)”“老國(guó)企”更多在軍用與綜合雷達(dá)系統(tǒng)層面發(fā)力，在民用氣象細(xì)分里的靈活度和效率不及民企。

十年蟄伏，華盛雷達(dá)的業(yè)績(jī)?cè)贗PO前夕迎來(lái)史詩(shī)級(jí)反轉(zhuǎn)。據(jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)，2023年公司營(yíng)收約為0.73億元，處在小規(guī)模起步階段；2024年?duì)I收猛增至約3.54億元，同比增長(zhǎng)接近4倍，同時(shí)凈利潤(rùn)從虧損約5334萬(wàn)元一舉轉(zhuǎn)為盈利約7762萬(wàn)元，毛利率也從約31%抬升至約45%。2025年，公司營(yíng)收進(jìn)一步溫和增長(zhǎng)至約3.79億元，但凈利潤(rùn)回落至約6483.73萬(wàn)元，增收不增利的跡象開(kāi)始顯現(xiàn)。

公司表示，這輪“爆發(fā)”源自浙江省內(nèi)X波段相控陣天氣雷達(dá)“補(bǔ)盲”建設(shè)進(jìn)入集中驗(yàn)收期，項(xiàng)目密集交付，短時(shí)間內(nèi)放大了華盛雷達(dá)在本地的既有布局優(yōu)勢(shì)。

從結(jié)構(gòu)上看，華盛雷達(dá)過(guò)去長(zhǎng)期被詬病的“浙江依賴(lài)”在近兩年有所緩解：前五大客戶(hù)銷(xiāo)售占比從早期動(dòng)輒接近八成甚至更高，2025年已降至約62.77%，湖北、吉林、新疆等地的項(xiàng)目落地，公司正在從浙江“本土”向全國(guó)化過(guò)渡。

市場(chǎng)關(guān)注的核心問(wèn)題在于，浙江省內(nèi)市場(chǎng)宛如上市前的“樣板間”，訂單釋放結(jié)束后，外省復(fù)制的速度沒(méi)有接上節(jié)奏，2025年?duì)I收僅同比增長(zhǎng)約7%，遠(yuǎn)低于前一年。疊加2026年一季度業(yè)績(jī)?cè)俣绒D(zhuǎn)弱，極易被市場(chǎng)解讀為“見(jiàn)頂”信號(hào)。

（納睿雷達(dá)凈利潤(rùn)及同比增速情況）

畢竟，同行業(yè)的納睿雷達(dá)2025年沒(méi)有降速跡象，反而凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率超過(guò)42%。

02

業(yè)績(jī)變臉背后，商業(yè)化路線的分歧

前述已經(jīng)提到，華盛雷達(dá)與納睿雷達(dá)業(yè)績(jī)差異較大，這源自商業(yè)化的路線區(qū)別。

納睿雷達(dá)在2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約4.61億元，歸母凈利潤(rùn)約1.9億元，毛利率維持在約64.1%的高位區(qū)間，研發(fā)費(fèi)用率約28.9%；

華盛雷達(dá)2025年?duì)I收來(lái)到3.79億元量級(jí)，但毛利率僅約45%，引人側(cè)目的，是公司研發(fā)費(fèi)用率下降至僅9.88%。

毛利率和研發(fā)費(fèi)用率代表了兩家公司路線之爭(zhēng)的本質(zhì)。

納睿雷達(dá)選擇“低成本+快速規(guī)模化”路徑：在天線體制上采用成本更低、工藝更易規(guī)模化復(fù)制的微帶貼片天線技術(shù)，同時(shí)通過(guò)收購(gòu)天津希格瑪切入相控陣?yán)走_(dá)ASIC芯片設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)，向下延伸到“芯片—雷達(dá)—應(yīng)用”的縱向一體化，掌握底層關(guān)鍵器件，用規(guī)模攤薄成本、用體系化方案鎖定客戶(hù)。

華盛雷達(dá)則走了另一條路：“高性能+高壁壘”。主力產(chǎn)品采用加工難度和成本都更高的波導(dǎo)縫隙天線方案，在交叉極化隔離度等關(guān)鍵指標(biāo)上尋求性能優(yōu)勢(shì)，核心算法和軟件也堅(jiān)持完全自研，從射頻前端到信號(hào)處理、軟件平臺(tái)構(gòu)建起全鏈路自主能力。

部分業(yè)內(nèi)人士評(píng)價(jià)稱(chēng)，兩條路線在技術(shù)上差異不大，但在商業(yè)化階段有云泥之別——市場(chǎng)很難為看似優(yōu)越的技術(shù)支付溢價(jià)，反而對(duì)價(jià)格極為敏感。

在行業(yè)從示范應(yīng)用、技術(shù)驗(yàn)證階段邁入大規(guī)模招投標(biāo)與組網(wǎng)投放期，“能用、夠用、便宜、能快速鋪開(kāi)”一直比性能極致更滿(mǎn)足市政甲方的需求，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、決策環(huán)境也更契合前者，這也是華盛雷達(dá)在單部產(chǎn)品單價(jià)從592萬(wàn)元/臺(tái)被動(dòng)降至542萬(wàn)元/臺(tái)之后，毛利率仍明顯落后于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的原因。

而另一方面，華盛雷達(dá)的研發(fā)占比降下去之后，技術(shù)護(hù)城河還在不在、強(qiáng)不強(qiáng)，如果未來(lái)幾年行業(yè)再度迎來(lái)技術(shù)迭代波峰，公司是否還有足夠的技術(shù)彈性來(lái)維持產(chǎn)品迭代，也是關(guān)注的核心。

在華盛雷達(dá)研發(fā)費(fèi)用率降至個(gè)位數(shù)的同時(shí)期，納睿雷達(dá)的研發(fā)費(fèi)用率仍穩(wěn)定在20%以上，且研發(fā)人員數(shù)量與專(zhuān)利儲(chǔ)備占優(yōu)。

如果從資本市場(chǎng)的視角看，“毛利率增長(zhǎng)、研發(fā)占比大幅度下滑”屬于上市前典型的財(cái)務(wù)包裝特點(diǎn)：一手降本提價(jià)、項(xiàng)目結(jié)構(gòu)優(yōu)化推高短期利潤(rùn)，一手縮減研發(fā)投入釋放報(bào)表利潤(rùn)，換取更好看的估值。

03

募投10億，容量與產(chǎn)能如何拉扯？

根據(jù)招股書(shū)，上會(huì)前華盛雷達(dá)原計(jì)劃募資約11.5億元，后在監(jiān)管反饋與市場(chǎng)質(zhì)疑聲中，將方案優(yōu)化調(diào)整為募資規(guī)模約10.8億元，全部用于“相控陣?yán)走_(dá)智能制造產(chǎn)業(yè)化及研發(fā)中心項(xiàng)目”和“智能應(yīng)用研究中心項(xiàng)目”，補(bǔ)流部分被主動(dòng)砍掉，降低了監(jiān)管對(duì)“圈錢(qián)”的敏感度。

但其中最受關(guān)注的問(wèn)題，是募資與市場(chǎng)空間的匹配度。

一方面，到2035年，中國(guó)氣象相控陣?yán)走_(dá)市場(chǎng)的整體容量測(cè)算僅約160億元左右，即便疊加水利測(cè)雨、低空經(jīng)濟(jì)等衍生領(lǐng)域，相控陣氣象雷達(dá)本身依舊是個(gè)小賽道；

另一方面，華盛雷達(dá)當(dāng)前年?duì)I收約3.8億元，計(jì)劃用接近10億元的募資大幅擴(kuò)充產(chǎn)能與研發(fā)平臺(tái)，募投規(guī)模甚至已經(jīng)超過(guò)華盛雷達(dá)現(xiàn)在8.2億的總資產(chǎn)。

2025年，公司營(yíng)收增速已經(jīng)顯著放緩，產(chǎn)能利用率較2024年下降了16%，2026Q1轉(zhuǎn)虧，擴(kuò)產(chǎn)在邏輯上需要給出更有說(shuō)服力的解釋。

除了納睿雷達(dá)，“國(guó)家隊(duì)”的主要代表包括國(guó)睿科技和四創(chuàng)電子。國(guó)睿科技作為重量級(jí)國(guó)企，背靠中電科十四所，雷達(dá)國(guó)家隊(duì)，覆蓋軍用、空管、氣象、低空全鏈條，軍貿(mào)帶來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流。2025年上半年雷達(dá)收入28億，毛利率38.78%，“平臺(tái)”的作用和影響力顯著。

四創(chuàng)電子作為中電科38所旗下的老牌國(guó)企，產(chǎn)品線齊全，但在民用氣象雷達(dá)領(lǐng)域的效率和盈利能力較為落后，其營(yíng)收已連續(xù)五年下滑，毛利率不足20%，甚至一度被暫停軍采資格。但瘦死的駱駝比馬大，政策紅利期其仍能分一杯羹。

由此，在水利測(cè)雨、低空經(jīng)濟(jì)、民航保障等多個(gè)氣象雷達(dá)的發(fā)展方向上，華盛雷達(dá)要在國(guó)資環(huán)伺的情況下與多個(gè)對(duì)手進(jìn)一步競(jìng)爭(zhēng)，并且通信、導(dǎo)航、AI感知企業(yè)也會(huì)在上述領(lǐng)域全面加入戰(zhàn)局，華盛雷達(dá)要撕開(kāi)一條往上走的路，難度并不小。

全國(guó)化受阻和業(yè)績(jī)動(dòng)蕩的前提，加上這套"小公司、小市場(chǎng)、大募資"的組合拳在科創(chuàng)板的效果已經(jīng)越來(lái)越不好使，其前景值得冷靜看待。