別把長鑫和長江的故事，看成“國產替代”

在韓國，一個三星半導體工人，他的月薪大約是300萬韓元，約合人民幣將近1.5萬元。

這個收入在韓國其實是中等水平，稱不上是富裕，韓國首爾的平均月薪甚至能達到455萬韓元。

但是隨著三星罷工解決方案出爐，這些工人今年的年終獎達到了5億韓元。

AI創造的財富神話不光在韓國上演，近期國內準備上市的雙長（長鑫、長江）因此也被推上了風口浪尖。

不過我要說一件反邏輯的事，雙長的財富神話其實不是一個國產替代的故事。

長鑫科技做DRAM，長江存儲做NAND。如果是前兩年上市，那肯定敘事一定會是“中國終于有了自己的存儲產業”。

雙長的財富神話，遠不止于此。

真正讓長鑫、長江存儲在此時被資本市場重新定價的，是全球整個存儲產業，都在因為AI發生一次重構。

AI把高端產能鎖進HBM、服務器內存和企業級SSD里，海外巨頭，比如三星、SK海力士、美光，他們都把最先進的產線都拿去做HBM和企業級產品，簽長期協議鎖定大客戶。

至于常規的DRAM和NAND，那就只能往后放放了。

因此，由于供給收緊，DRAM和NAND價格暴漲。

2026年一季度，常規DRAM合約價環比漲90-95%，NAND漲55-60%，都是歷史單季最高漲幅。

這是雙長的機會。

長鑫做的DDR4/DDR5、LPDDR，長江存儲做的3D NAND、UFS、SSD，恰好都是被擠出去的那部分產能對應的產品。

國際大廠退出，雙長補位，吃到了“主流存儲”的放量紅利。

但這還不是全部。

長鑫科技背后站著合肥，長江存儲背后站著武漢。

兩家公司的大股東都是地方國資，國家大基金一期、二期也都在股東名單里。

雙長上市踩中的，正是三個窗口的疊加。

A

存儲是典型的周期品。2023年行業觸底，為雙長的財富神話做好了鋪墊。

那一年，全球存儲行業極度低迷。

三星半導體2023年全年營收25.89萬億韓元，運營利潤僅0.66萬億韓元，較2022年大幅下滑。SK海力士2023全年虧損7.73萬億韓元，經歷連續四個季度虧損后才在Q4實現3460億韓元運營利潤轉正。

硬件市場飽和，導致DRAM和NAND價格跌至谷底，原廠產能在財務報表上變成折價資產，庫存積壓嚴重，各大廠商被迫削減資本開支。

但這只是前提。真正創造財富神話的，其實是AI。

AI的爆火直接改變了產業結構。過去存儲行業主要靠手機、PC補庫存拉動，屬于消費電子周期。

現在不一樣了。AI需求的HBM搶走了先進DRAM產能，三星、SK海力士、美光將產能和研發資源大規模傾斜向HBM3/HBM3E等高端產品。

AI起來后，海外大廠先保的是高利潤的大客戶：HBM給AI服務器，企業級SSD給云廠商，長期訂單優先排產。

由此一來，普通DDR、LPDDR、UFS和消費級SSD雖然還在賣，但優先級被往后擠了。

根據TrendForce數據，2026年1季度常規DRAM合約價預計環比上漲90-95%，此前預測為55-60%。NAND Flash合約價上漲55-60%，此前預測為33-38%。PC DRAM漲幅超100%，服務器DRAM漲約90%，均創歷史單季漲幅紀錄。

說白了，以前的存儲芯片是“清倉甩賣”，然而到了今天你得“排隊買貨”。周期反轉真正值錢的地方，就在這里。

高端產能被鎖定，主流產品供給收緊。整個存儲市場從買方市場，進入了賣方市場。

雙長吃到的，正是“主流存儲需求池”的放量紅利。

長鑫科技主攻DRAM，包括DDR4/DDR5、LPDDR4X/LPDDR5、服務器內存。長江存儲主攻3D NAND Flash，包括UFS、SSD、企業級存儲。

它們的業務沒變，但之前擋著它們的大山現在沒了。三星、SK海力士、美光要么去做HBM，要么去搞長期訂單，退出周期。這就使得雙長吃掉了原有市場放出來的量。

還不止如此。長江是NAND原廠，NAND的出貨量是隨設備變的。

現如今，手機銷量雖然沒有大漲，但每臺手機里裝進去的NAND容量，已經比過去高了一截。

以前128GB、256GB夠用，現在很多旗艦機已經把512GB當成起步配置，1TB也不再稀奇。電腦也是一樣，過去256GB SSD還能湊合，現在512GB、1TB越來越常見，游戲本、工作站甚至直接往2TB走。

比如蘋果，過去基礎款iPhone是128GB起步，到了iPhone17這一代，全系最低存儲已經抬到256GB，Pro Max甚至給到2TB。

長江存儲吃到的不是“多賣幾臺手機”的紅利，它吃到的是每臺設備里存儲容量變大的紅利。

AI手機、AI PC如果繼續普及，這個趨勢還會更明顯，你要把動輒大幾十GB的模型放進設備里，存儲容量的下限顯然還得拉高。

這就是雙長面對的局面。國際大廠退出，雙長補位。AI重構產業，主流存儲供給收緊。設備容量升級，NAND需求持續增長。

這些因素疊加在一起，給了雙長一個超級大的舞臺。

但放量增長只是表面。更深層的問題是，為什么雙長能在這個窗口出現？為什么它們能承接住這波紅利？這就要回到雙長背后的資本故事。

B

從股權結構看，長鑫科技沒有常見的控股股東。它的股東里既有產業資本，也有國家大基金和地方國資背景的主體。合肥相關產業資本在其中扮演了重要角色。

這意味著，長鑫從一開始就不是單純依靠市場化VC推動的項目，而是地方政府、產業基金和國家資本共同參與的重資產制造業項目。

但是這種組合反而更合理，原因在于DRAM行業進入門檻極高。第一步，你得自己建晶圓廠、買設備、組織生產線。光刻、刻蝕、薄膜沉積、檢測等設備都非常昂貴，一個項目動輒就是幾百億甚至上千億元投入。一般投資人根本不敢入局。

DRAM是一個極其精密的產品，它是要在不到1平方厘米的芯片面積里，塞進大量存儲單元。面積越小、容量越大，對工藝、材料、設備和良率的要求就越高。

存儲芯片是靠規模賺錢的，一般來說是良品率超過85%才能賺錢。可是一個新廠子的良品率也就30%，要爬坡一年左右的時間才能到可以盈利的成都。

所以這就導致DRAM這個行業的入門門檻非常高，驗證周期非常長，短期內很難靠經營現金流支撐擴張。

但對地方政府而言，存儲芯片不僅是一家公司，也關系到產業鏈布局、招商引資和區域制造業升級，因此地方資本有動力承擔更長周期的投入。

合肥此前在京東方、蔚來等項目中，已經形成了一套相對清晰的產業投資路徑。通過國資平臺參與重資產項目，引入產業鏈資源，在項目成熟后分享資本市場收益。

長鑫科技延續了這一思路，只是它所處的DRAM行業技術門檻更高，周期波動也更劇烈。

因此，長鑫上市如果成功，就不再是簡簡單單的一家公司盈利的事情了。

對合肥來說，它不只是多了一家本地上市公司，還意味著過去多年投進去的資金、精力，在今天終于有了一個在公開市場中，可以參考的價格。

地方國資手里的股權值多少錢，資本市場會給你答案。

但這并不等于風險消失了。地方資本參與得越深，企業的發展就越容易和地方產業規劃、財政資源綁定在一起。行情好的時候，這種綁定能放大收益；行情差的時候，也可能放大壓力。

所以長鑫能不能真正站穩，最后還是要回到產業本身，比如技術追不追得上國際大廠？成本能不能降下來？客戶愿意不愿意長期采購？

長江存儲也是一樣的情況，不過他們的股權結構更復雜一些。

2016年12月注冊成立，注冊資本178.20億元，股東包括湖北長晟占26.54%、武漢芯飛占25.35%、國家大基金一期占11.97%、國家大基金二期占11.38%、武漢光谷產業投資占9.26%等。

長江存儲的前身可追溯到2016年7月紫光集團收購武漢新芯，隨后投資240億美元打造存儲芯片產業基地，按當時匯率折算約1600億元人民幣。

武漢的產業邏輯與合肥類似但更聚焦。

一顆存儲芯片從研發到出貨，大致要經過設計、EDA軟件、材料、設備、晶圓制造、封裝測試、模組和下游應用等環節。

長江存儲處在最核心的制造位置，但它不能孤立運轉。它需要上游提供硅片、化學材料、零部件和制造設備，需要EDA和工藝軟件輔助設計、仿真和制造優化，也需要下游封測、模組和客戶驗證來把芯片變成可銷售的產品。

武漢做的事情，就是圍繞這些環節去補齊整個產業鏈。

比如官方披露，光谷近年來圍繞集成電路產業“強鏈、補鏈、延鏈”，引進了硅片、制造裝備、測試設備、封裝材料等企業；近一年圍繞存儲半導體產業鏈，新簽約億元以上項目約30個。

光谷還規劃建設存儲器產業創新街區，把相關企業和平臺在空間上進一步聚集起來。

2026年，武漢官方披露，光谷的存儲器基地一期、二期已經投產，三期項目也在推進。同時，光谷開始以長江存儲為中心，在4.5公里半徑、約60平方公里范圍內規劃“存算一體化”產業，試圖把上下游企業放到更近的空間里，方便研發、供應鏈和客戶需求協同。

2026年5月19日，武漢新芯撤回科創板上市申請；同一天，長江存儲啟動IPO輔導。

原本單獨上市的武漢新芯暫時退后，集團層面的長江存儲走到臺前。

這樣調整之后，資本市場看的就不是武漢新芯這一塊業務，而是圍繞長江存儲的整個產業鏈條。對投資者來說，哪些資產要上市、哪些業務屬于長江存儲，也更容易判斷。

至于武漢新芯和長江存儲之間可能存在的業務重疊、內部交易等問題，也可以在更大的上市主體里一起處理，減少單獨拆出來上市時的疑問。

雙長不是傳統意義上的創始人財富神話。

雖然他們也確實有創始團隊和員工持股，但它們本質上是地方國資、國家大基金、產業資本在角力。

地方政府作為產業資本的角色轉變很明顯。

以前的地方政府是單純的招商引資、稅收優惠，合肥和武漢是到直接參與股權投資、承擔風險、分享收益。

合肥和武漢的押注，本質上是一場十年豪賭。

合肥和武漢在2016年前后啟動這兩個項目時，全球存儲市場由三星、SK海力士、美光三家壟斷，技術壁壘極高，市場格局極其穩定。當時沒有人能預測到2023年的行業觸底，更沒有人能預測到AI會如何重構整個產業。

但合肥和武漢還是押了。

這些年里，合肥和武漢的國資平臺持續輸血，最終堅持到了長鑫科技和長江存儲同時啟動IPO。這不只是兩家公司的勝利，更是合肥和武漢這兩個地方政府的勝利。

地方國資平臺手里的股權，終于可以在二級市場上定價了。國家大基金一期、二期的投資，也終于盼到了退出窗口。

但這只是階段性的勝利。雙長上市只是一個開始，真正的考驗還在后面。

C

正如前文提到的，雙長的高估值、高盈利預期，很大程度上建立在2025-2026年存儲價格暴漲的周期高點上。

然而事實就在于，這個增長也是有周期性的。

存儲行業歷史上多次出現“漲價-擴產-過剩-價格暴跌-虧損”的周期循環。

今天的漲價可能催生明天的產能過剩。

如果未來AI服務器增速放緩會是什么情況？國際頭部大廠就會出現產能釋放，存儲產品價格下降，那么雙長的盈利能力自然就會受到影響。

首先，我們得承認存在技術差距。

雙長填補了中國大陸DRAM和NAND產品的空白，但是在AI 時代最關鍵的高端HBM內存和頂級數據中心SSD這兩個領域里，雙長與國際巨頭仍存在明顯差距。

長鑫做到了DDR5和LPDDR5，但HBM3E這種GPU需要的高端貨，目前還是三星和SK海力士的天下。

長江存儲做到了3D NAND和企業級SSD，可是在高端數據中心SSD的控制器、固件算法、長期可靠性驗證上，和美光、三星的差距不是一兩年能追上的。

更關鍵的是良率和成本。

同樣的產品，雙長的良率可能比國際巨頭低一些，這意味著每片晶圓上能用的芯片更少，單位成本更高。在存儲這種靠規模和成本吃飯的行業里，1%的良率差距，利潤上都能差出不少錢。

不僅如此，目前雙長的設備和材料也都主要依賴進口。比如關鍵的光刻機、刻蝕機、薄膜沉積設備，以及高純度化學材料，很多還要依賴進口。

供應鏈隨時可能被卡脖子。

所以雙長上市最后，又回到了問題最初的那個樣子，良品率如何？客戶愿不愿意長期采購？

以及更重要的，雙長上市之后，地方國資手里的股權終于可以定價了。但如果地方政府急著退出，把股權賣給二級市場，那雙長的股價就會承壓。更重要的是，如果地方資本退出，雙長在下一個周期低點的時候，誰來輸血？

現如今，窗口確實打開了。但窗口能開多久，沒人知道。