從華強北到沖A獨角獸，嘉立創砍掉24億后仍擬募資42億

營收破百億后，深圳嘉立創科技集團股份有限公司（以下簡稱“嘉立創”）三年IPO長跑終于拿到上會入場券。

5月12日，嘉立創將迎來IPO上會審核。從首次遞交招股書到正式上會，嘉立創招股書已更新至第十版。

銀莕財經注意到，從華強北“一米柜臺”，到如今營收百億的行業“獨角獸”，嘉立創憑借EDA+PCB+元器件分銷+SMT一站式生態快速崛起，客戶極度分散、海外業務持續增長成為鮮明標簽。

但光鮮業績背后，嘉立創多重爭議加身：早年收購金悅通踩雷巨虧，大額分紅后擬募資42億，產能利用率常年僅七成仍執意大舉擴產。

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客戶極致分散的“獨角獸”

搞硬件的人，對嘉立創一定不陌生。用嘉立創EDA軟件快速畫圖，PCB打樣，在立創商城配齊元器件，完成SMT貼片與結構件加工，創意通過“手搓”快速實現。

按照嘉立創的說法，公司是業內領先、具有行業變革意義的電子產業基礎設施綜合服務提供商。且在2025年胡潤全球獨角獸榜中表現突出，位列全球第75名，估值達600億元人民幣，首次躋身全球百強，居中國獨角獸企業前列。

獨角獸的業績也很亮眼，2023-2025年，公司分別實現營收67.26億元、79.69億元和102.32億元，歸母凈利潤分別為7.34億元、10.54億元和13.06億元，業績穩步增長。

2026年上半年，嘉立創預計實現營收56.65億元，同比增長21.72%；歸母凈利潤6.77億元，同比增長13.95%。

嘉立創的業績增長全靠“散戶”的積少成多。截至2025年末，公司在線自助下單網站注冊用戶數超950萬；2025年度，公司付費用戶超130萬，處理訂單數量超2100萬單。客戶涵蓋眾多領域的知名企業、累計超千所國內外高校和科研機構。而公司前五大客戶合計貢獻的營收占比僅2.00%、1.38%和1.16%。

（嘉立創2025年前五大客戶情況，圖源：公司招股書，下同）

客戶的高度分散，則導致了嘉立創的訂單穩定性較差。同時，客戶分散也導致客戶需求的多樣化。對此，深交所要求公司說明“如何根據小批量、多樣化的客戶需求安排生產。”

雖然訂單分散，但嘉立創的業務還做到了海外，最終銷售目的地涉及近180個國家或地區。2023-2025年，嘉立創的外銷收入分別為10.70億元、14.11億元和20.45億元，占當期主營業務收入的比例分別為16.43%、18.34%和20.70%，歐美地區在其中占比相對較高且呈逐年增長趨勢。

值得一提的是，2020-2025年，嘉立創PCB業務的毛利率分別為43.62%、29.02%、23.44%、28.73%、30.13%和28.09%，整體下滑明顯。受PCB業務影響，公司綜合毛利率分別為32.37%、25.88%、22.66%、27.14%、28.84%和28.13%，也呈波動下滑態勢。

而同行PCB毛利率均值分別為29.53%、27.37%、25.99%、25.09%、22.37%和19.50%，雖整體低于嘉立創，但整體波動較為平緩。

據公司敏感性測試，若覆銅板和銅球采購價格上漲10%，報告期內嘉立創PCB業務的單位成本將分別上升3.30%、3.26%和3.17%，毛利率將分別下降2.35個百分點、2.28個百分點和2.28個百分點；若數字芯片和模擬芯片采購價格上漲10%，報告期內公司電子元器件業務的單位成本將分別上升4.80%、4.52%和4.92%，毛利率將分別下降3.97個百分點、3.66個百分點和3.94個百分點。

值得一提的是，2023-2025年，公司銷售收入存在客戶通過下單員工、股東或關聯公司等主體代付貨款等第三方回款情形，第三方回款金額占法人客戶收入比例在40%以上。

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收購曾踩大雷

訂單分散，但嘉立創的股權卻相對集中。股東丁會、袁江濤及丁會響于2020年12月簽署了共同控制協議，三人合計直接和間接持有公司87.50%的股份，為公司實際控制人。

（公司股權結構圖）

其中，丁會任公司董事長，袁江濤任董事、總經理，丁會響未在公司任職。丁會、丁會響二人為兄弟關系，袁江濤的配偶張黎也間接持有公司股份，但未在公司任職。

集中的股權結構下，公司早年在重組事項上栽了跟頭。

回溯來看，嘉立創主要經營PCB制造和銷售業務，但隨著客戶群體和業務規模的發展壯大，產能不足情況日益凸顯，公司急需擴大產能以滿足市場需求。恰此時，公司從市場中了解到金悅通經營不善，其實際控制人計劃轉讓金悅通的股權。于是，通過與金悅通及其股東溝通，公司決定收購金悅通100%股權以快速擴大產能。

2019年，嘉立創收購金悅通，股權轉讓對價為人民幣500萬元，嘉立創承諾承擔金悅通債務共計人民幣2.65億元，確認金悅通核心商譽2.45億。當年，金悅通暴露出大量收購洽談時未確認的債務及訴訟，核心人員和客戶流失，導致金悅通的生產銷售受到影響，嘉立創對核心商譽2.45億元全額計提減值。

2020年1月8日，嘉立創持有金悅通的股權被法院凍結，經進一步調查金悅通的債務情況，發現金悅通存在向原實際控制人何少勇及親屬控制的深圳市悅銓實業有限公司和深圳航天金悅通科技有限公司等關聯公司銀行借款提供連帶責任擔保的情況。

2020-2022年，嘉立創債務重組收益分別為3210.29萬元、0和9292.84萬元，主要系金悅通借款和擔保所形成的債務被豁免確認的投資收益。

對此，深交所要求嘉立創說明“交割時發現金悅通承擔大額連帶擔保責任的具體時點和過程、采取的應對措施及其有效性，盡調時未發現的原因，發行人及其實際控制人與金悅通及其股東是否存在利益安排；發行人2019年收購金悅通當年即計提大額商譽減值的合理性，是否通過計提資產減值操縱利潤。”

此外，2021年，為了整合上下游產業鏈資源、發揮協同效應、解決同業競爭問題，嘉立創還先后收購由實控人丁會、丁會響非同一控制下的江蘇中信華100%股權、江西中信華100%股權和中信華產業園100%股權以及由實控人丁會、袁江濤、丁會響同一控制下的立創電子100%股權。

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砍掉超24億后還擬募42億

招股書顯示，2021年、2022年，嘉立創分別分紅2.7億元和4.0億元，累計分紅金額達6.7億元。其中，丁會、袁江濤及丁會響三人就分走5.86億元。

分紅完畢后，2023年嘉立創就向深交所遞交招股書，發起上市沖刺。據當年招股書顯示，彼時，嘉立創擬募資66.7億元。

剛進行分紅后就要如此大規模募資，自然引發監管詢問。深交所要求公司說明“現金分紅的必要性、合理性”以及“募集資金的必要性、合理性”。

嘉立創表示，盡管公司目前可支配資金余額較高，但公司2024-2026年的總體資金缺口為18.68億元。但66.7億元的募資規模，已是資金缺口的3倍有余。

不過，在該輪問詢回復后，公司就將募資額調減至42億元。主要投向高多層印制線路板產線建設項目、PCBA智能產線建設項目、研發中心及信息化升級項目、智能電子元器件中心及產品線擴充項目和機械產業鏈產線建設項目。

與此前募集資金情況相比，研發中心及信息化升級項目縮減了9億元，高多層印制線路板產線建設項目縮減了8億元，江蘇PCBA智能產線建設項目則索性被砍掉。

2023-2025年，嘉立創的PCB業務持續在擴產，擴產后的產能利用率分別僅76.57%、76.34%和76.78%。而在2020-2022年，該業務產能利用率分別為92.06%、80.99%和75.70%，近幾年整體產能有所閑置。

（產能利用率情況）

實際上，大額分紅后再IPO的嘉立創，并不太缺錢。2023-2025年，嘉立創的貨幣資金分別為5.99億元、6.64億元和3.85億元；一年內到期的非流動負債分別僅7297.69萬元、9966.62萬元和1.05億元，短期借款也僅在2023年有1001.01萬元。公司短期償債壓力較小。同期，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為15.67億元、14.99億元和19.04億元，盈利狀況和現金流量情況良好。

研發方面，2023-2025年，嘉立創的研發費用分別為3.00億元、3.17億元和3.45億元，研發費用率分別為4.46%、3.98%和3.38%，研發費用率持續下滑，低于PCB行業均值的6.73%、6.18%和5.61%，但高于元器件分銷行業均值的1.86%、1.77%和1.56%。

這樣的基本面為何還執意上市？答案很簡單。過去幾年，隨著嘉立創的發展壯大，公司進行了多輪融資，且其估值一路飛漲。

比如，2021年1月紅杉瀚辰、鐘鼎六號及鐘鼎青藍入股時，公司估值160億元，按2020年歸母凈利潤5.75億元計算，對應PE為27.82倍。但僅一年半之后，2022年8月國投招商領投，建發新興、鐘鼎資本跟投等時，公司估值飚至375億元，以2021年歸母凈利潤6.59億元測算，對應PE高達56.87倍。

與高估值對應，此前的融資多捆綁著對賭協議。雖然后續為了上市解除了這些“對賭”，但對于高價進入的投資方而言，IPO是最好的退出路徑。且一旦IPO失敗，這些對賭大概率還會恢復，巨額回購始終是壓在實控人頭頂的“債”。