清晰的方向：半導體 ！

說起半導體設備，很多人第一反應是荷蘭的ASML、日本的東京電子、美國的應用材料。這些"卡脖子"的名字，幾乎構成了全球芯片制造的版圖。

但是今天，星空君要講的是一家中國公司：北方華創。

它是國內半導體設備賽道當之無愧的"一哥"，產品覆蓋刻蝕機、PVD、CVD、氧化爐、清洗機等芯片制造核心環節。

尤其是刻蝕機，是僅次于光刻機的王冠上的珍珠系列。

刻蝕技術是在半導體制造工藝中，按照掩模圖形或設計要求對半導體襯底表面或表面覆蓋薄膜進行選擇性腐蝕或剝離的技術。隨著摩爾定律的逐漸失效，光刻機的精度接近了物理極限，光刻機的升級換代需求也逐漸放緩，此消彼長，刻蝕機的需求越來越大。

在刻蝕機領域，國內有兩家公司是行業龍頭，分別是北方華創和中微半導體。

之前星空君常吹捧的是中微，中微的技術全球頂級，其華裔老板去年回國中國籍，又證明了人才流動的方向。

從制程上來講，北方華創支持的制程稍微低一些，但它的客戶非常的不一樣。

其實中國的產業發展和世界發達國家格外不一樣。

你聽說過ASML，但你聽說過另外一家可以和它平起平坐的公司嗎？別說平起平坐了，連提鞋的都找不到。

但中國每個關鍵節點，至少有兩家公司。表面上看起來，是卷，從產業安全角度，是不把雞蛋放在一個籃子里。

北方華創的重要客戶是中芯國際，隨著國際環境的變化，中芯國際的戰略地位愈發重要，其供應鏈企業也隨之受益。

2025年，北方華創的營收歷史性地突破了400億大關，達到393.53億元，同比增長高達30.85%！

然而，星空君也發現了一個扎心的事實：公司凈利潤55.22億元，不增反降，同比下降了1.78%。

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營收、凈利增速“分道揚鑣”

2025年年報顯示，公司營業總收入393.53億元，同比增長30.85%；

歸母凈利潤55.22億元，同比下降1.78%；扣非凈利潤47.89億元，同比下降4.82%。

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收入的增長引擎

北方華創的收入構成，大致可以分為三塊：

1. 半導體設備（占比約75%）

這是公司的核心業務，也是最"硬"的資產。具體產品包括：

刻蝕設備（Etcher）：用于芯片制造中的圖形刻蝕，號稱"芯片制造之魂"；

薄膜沉積設備（PVD/CVD），在晶圓表面沉積金屬或介質薄膜；熱處理設備（爐管），氧化、退火、擴散等工藝；

清洗設備（Cleaner）：去除晶圓表面的顆粒和有機物。

這些設備，單臺價值量從幾百萬到幾千萬不等，毛利率普遍在40%-50%之間。2025年，半導體設備板塊營收預計超過295億元，同比增長約35%。

增長驅動力一是來自國產替代加速，美國出口管制倒逼國內晶圓廠加速采購國產設備，北方華創是主要受益者；二是成熟制程擴產，28nm及以上成熟制程的擴產需求旺盛；三是存儲芯片擴產，比如長江存儲、合肥長鑫等存儲芯片廠商的擴產。

2. 真空裝備（占比約15%）

主要用于光伏、半導體材料的真空沉積工藝。2025年，真空裝備板塊營收預計約59億元，同比增長約18%。

3. 電子元器件（占比約10%）

包括電源模塊、傳感器、精密電阻等產品。2025年板塊營收預計約39億元，同比增長約12%。

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凈利潤下降？三把刀砍掉了利潤

營收增長了30%，為什么凈利潤反而下降了？星空君再來接三把刀：

第一把刀：研發費用暴增47%

2025年，北方華創的研發費用高達54.35億元，同比增長46.93%！這是什么概念？公司每賺100塊錢，就要花將近14塊搞研發。

這也是為什么凈利潤下降的直接原因，研發費用吃掉了利潤。

但這是壞事嗎？不一定。

半導體設備是典型的"技術為王"賽道，今天的研發投入，就是明天的高毛利率和市場份額。

第二把刀：毛利率承壓

2025年，公司綜合毛利率約為40.10%，同比下降約2.8個百分點。

毛利率下降可能有幾個原因：一是價格競爭，為了搶市場份額，降價出售；二是產品結構變化，低毛利率產品占比提升；三是原材料成本上漲。

第三把刀：人員擴張帶來的成本

2025年，北方華創的員工數量大幅增長，管理費用從21.64億元增至34.33億元，同比增長58.6%。人員成本隨之上升，成為吞噬利潤的第三把刀。

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賺的是錢還是直紙面富貴？

看一家公司好不好，不能只看增速，還要看現金流。

1. 現金流質量：大幅改善。

2025年，公司經營活動現金流凈額約21.33億元，同比增長37.44%。這個數字同比大幅改善，說明公司回款能力在提升。

2. 應收賬款：增速匹配營收。

2025年末，公司應收賬款約82.17億元，同比增長31.77%，與營收增速基本匹配。應收賬款周轉天數約110天，在行業內屬于正常水平。

3. 存貨：備貨充足。

2025年末，公司存貨約286.27億元，同比增長21.12%。半導體設備的交付周期普遍在6-12個月，現在備貨充足，意味著未來6-12個月的營收有保障。

4. 資產負債率：健康。

2025年末，公司資產負債率約51.08%，處于合理水平。