一場涉及近68萬億的債務脫鉤行動已經進入最后13個月的倒計時

一場涉及近68萬億的債務脫鉤行動已經進入最后13個月的倒計時。央行等四部門聯合下達硬性指令，2027年6月底前，全國所有城投融資平臺必須清零，城投公司與地方政府信用徹底切割。這意味著，存續30年的“城投信仰”將徹底崩塌，被視為穩賺不賠的城投債未來都將回歸市場化風險定價。

如果你以為這只是金融圈的事，那可能想簡單了，因為它不僅關系到地方政府的錢袋子，還關系到你的理財收益、你所在城市的發展速度，甚至未來的就業機會。

這不是一次普通的政策調整，而是中國地方債務體系30年來最大規模的一次重構。過去30年，城投運轉的核心邏輯只有四個字：政府背書。銀行為什么敢借？投資人為什么敢買？

本質上都是相信地方政府不會讓它違約。正是這種隱性的剛性兌付預期，讓債務像滾雪球一樣不斷膨脹，而當土地財政再也撐不起這個雪球的時候，信用切割就成了必然選擇。

如今，這層信用正在被剝離，城投必須從政府融資工具變成真正自負盈虧的市場化企業。而近68萬億債務也將在這一輪信用重構中重新定價、重新消化、重新分配風險。它影響的不止是金融市場，而是整個經濟體系。

今天，我就帶大家徹底拆開這場68萬億債務脫鉤行動，看看城投是如何在30年間成長為龐然大物的，以及普通人該如何看待這場大變局。

故事要從1992年說起。這一年，上海成立了全國第一家城投公司。當時浦東新區剛剛開發，國家要搞建設，地方卻沒錢，而法律又不允許地方政府直接借債，怎么辦？

上海想出了一個辦法，成立上海城市建設投資開發總公司，專門負責融資搞建設。1993年，這家公司發行了中國第一支城投債，5年期利率高達10.5%，中國城投時代正式開啟。誰也沒想到，這個原本只是解決城市建設資金缺口的創新工具，會在30年后成長為一個涉及數十萬億債務的超級體系。

真正讓城投遍地開花的是1994年的分稅制改革。改革之前，地方收的錢上繳中央固定額度后，剩下基本自己支配。改革之后，大量稅源劃歸中央，地方財政收入明顯減少?？尚蘼贰⒔▽W校、蓋醫院、搞開發，這些任務一點沒少。

更關鍵的是，1995年預算法明確規定，地方政府不得自行發行債券。錢少了，事更多了，還不能直接借錢怎么辦？各地紛紛復制上海模式，成立城投公司融資。政府借不了的錢讓城投去借，銀行也愿意放貸，因為大家都默認背后有政府兜底。

真正讓城投進入狂飆時代的，則是2008年全球金融危機爆發后，國家推出4萬億刺激計劃，其中接近3萬億需要地方配套資金。地方沒錢怎么辦？繼續依靠城投融資。

短短幾年時間，城投有息債務從不足1.7萬億增長到30多萬億，翻了將近一倍。道路修起來了，橋梁建起來了，新區開發起來了，GDP也上去了，但債務同樣越滾越大。支撐這套模式運轉的正是土地財政。

城投借錢搞基建，基建帶動土地升值，地方賣地獲得收入，再拿賣地的錢還債，然后繼續借錢開發。說到底就是借錢修路，賣地還債，再借錢修路。這個循環持續了20多年，直到房地產市場降溫，土地賣不動了，整個循環開始斷裂。

土地財政退潮之后，問題迅速暴露。近68萬億有息債務擺在那里，僅利息支出每年就超過3萬億。很多城投資產看起來不少，但大多是橋梁、公園、管網等公益設施，很難變現。

而收入來源主要依賴財政補貼和代建項目回款，自身盈利能力并不強。就像一個月供3萬的人，工資只有5000，過去一直靠家里補貼，現在家里突然說以后你自己還，壓力一下就來了。所以國家最終下定決心，推動城投與政府信用徹底切割。

2024年底，12萬億化債組合拳正式推出。其中6萬億專項債用于置換隱性債務，分3年實施。另外，每年新增8000億專項債額度，5年累計4萬億，再加上2萬億棚改存量債繼續消化，整個化債工程全面啟動。

與此同時，150號文劃出紅線，要求2027年6月底前，融資平臺原則上全部退出。截至去年年中，超過六成融資平臺已經完成退出，去年一年接近400家城投宣布“退平臺”。吉林、內蒙古先后退出重點債務省份名單，江蘇、浙江、山東等城投大省也在加速推進，僅浙江就已退出超過1000家平臺。整個改革已經從試點階段進入最后攻堅階段。

但“退平臺”并不等于成功轉型。很多改名叫產業發展集團的企業，本質業務并沒有改變，超過8成收入依然來自土地開發和市政代建。名字變了，商業模式卻沒變，真正實現市場化經營的依然是少數。所以未來最大的挑戰其實不是“退平臺”，而是“真轉型”。那么，這場改革跟普通人有什么關系？至少有三個方面。

第一，理財產品。過去很多銀行理財和信托產品，底層資產都是城投債，因為有政府信用加持，很多人默認它安全。如今信用逐步剝離，尤其是弱區域、低評級城投債風險需要重新評估。如果你持有相關產品，一定要多留意底層資產情況。

第二，公共服務。供水、供氣、公交、地鐵、垃圾處理，很多都與城投體系有關。未來如果部分地區轉型不順，資金壓力增加，公共服務的價格和質量都可能受到影響。財政實力越弱的地區，這種影響可能越明顯。

第三，就業市場。城投系統本身就是不少地方的重要用工主體，轉型過程中組織調整和人員優化不可避免。更關鍵的是，城投背后連接著建筑、材料、設計等長產業鏈，未來基建投資減速，產業運營增強，就業結構也會發生變化。

回頭看過去30年，城投模式本質上就是用未來的錢建設今天的城市，在城鎮化高速發展的年代，它確實發揮了巨大作用。但任何模式都有生命周期，當土地財政逐漸退場，債務壓力不斷累積，改革就成了唯一選擇。

很多人會聯想到2015年的那輪化債，當時通過債務置換降低融資成本，再配合棚改貨幣化，最終帶動樓市和資本市場上漲。但這一次不同，化債規模更大，資金流向也變了。過去流向房地產，現在更多流向資本市場以及國有資產證券化領域，財富流動的方向正在發生改變。

未來13個月，融資平臺清零進入最后沖刺，接下來還會有大量資產重組、債務置換、信用重估。有人會在變化中找到機會，也有人會因為看不懂趨勢而錯過窗口。真正重要的，從來不是“城投”這個名字，而是看懂政策的錢正在流向哪里，哪些行業在獲得支持，哪些資產正在重新定價，因為這些變化才是真正決定未來幾年財富走向的關鍵所在。