巨虧之下考核轉向，巨星農牧員工持股只看PSY和料肉比

生豬養殖行業正經歷漫長寒冬。

2025年，全國外三元生豬出欄均價僅13.72元/公斤，同比暴跌17.84%，創2020年以來新低；尤其進入四季度后豬價加速俯沖，10月中旬一度跌破11元/公斤，年末更是較年初大跌近三分之一。步入2026年，凜冬毫無退意——一季度全國外三元均價跌至10.26元/公斤，3月下旬更觸及9.5元/公斤的2018年以來最低點；5月豬價仍在9.5-9.8元/公斤區間徘徊。

豬價的寒意在上市豬企的業績上烙下了深深的印記。A股19家上市豬企2025年歸母凈利潤合計僅約146.63億元，超半數陷入虧損。

銀莕財經注意到，時值豬周期底部，不少上市豬企給出股權激勵，但考核目標不再是純看業績，而是拼養豬效率。這其中，巨星農牧（603477.SH）近日給出的員工持股計劃尤為特別——不看營收、不看凈利，只看“豬養得好不好”，考核項為PSY（每頭能繁母豬每年提供的斷奶仔豬頭數）和標準商品肥豬料肉比。畢竟，該份員工持股計劃背后，是公司最新披露的難看業績：2025年，巨星農牧出欄暴增66.26%，凈利潤卻暴跌94.15%至僅剩3034萬元，2026年一季報更是交出巨虧3.56億元的成績單。

（公司業績變動情況）

01

逆勢推激勵，不考營收考PSY

5月14日，巨星農牧發布第一期員工持股計劃公告。根據公告，本次計劃總規模不超過2232.23萬股，約占公司總股本4.38%，擬籌集資金總額上限為2.23億元，覆蓋不超過450名員工，其中8名董事和高管認購份額占比29%，其余約442名核心員工認購71%。

（公司員工持股計劃的持有人名單及份額分配情況，來源：公司公告

方案的激勵力度堪稱“慷慨”。股票來源為公司回購專用賬戶已回購的股票，回購均價19.39元/股，而員工受讓價格僅為10.00元/股，相當于草案公告日前1個交易日均價18.44元的約54%。

值得注意的是，比價格更吸睛的是考核體系。這場激勵完全不看營收、不看凈利、不看出欄量，只看兩個指標：PSY和標準商品肥豬料肉比。

具體來說，2026年PSY目標值為30、觸發值為28，料肉比目標值為2.45、觸發值為2.55；2027年目標進一步升級，PSY要求達到31，料肉比降至2.40。達成目標值解鎖100%，僅達觸發值解鎖95%，兩者均未達標則解鎖比例為0%，取兩項指標孰高值確定公司層面解鎖比例。

（公司業績考核情況）

很明顯，在生豬這個強周期行業中，豬價漲跌由市場決定，企業難以主導，于是，巨星農牧的激勵不再以營收凈利這類受豬價干擾的指標掛鉤，而是用PSY和料肉比這類不受豬價左右的成本和效率項代替。畢竟，養豬企業的核心競爭力，在于成本比別人低、效率比別人高。

事實上，拼成本也是巨星農牧持續的動作。據年報顯示，2025年全年公司PSY在29以上，四季度種群PSY達到30以上，標桿種場PSY甚至突破33，種豬效率穩居行業領先水平且同期育肥料肉比為2.5。2025年公司商品肥豬完全成本約6.5元/斤，當年12月更進一步降至6元/斤以內。

不過，成本的降低仍難抵周期的威力。2025年全年，公司生豬出欄量高達458.08萬頭，同比暴增66.26%；實現營業收入80.00億元，同比增長31.62%；但受豬價下行拖累，全年商品肥豬銷售均價僅13.19元/公斤，生豬業務毛利率僅7.36%，同比驟降13.80個百分點；歸母凈利潤僅3034.33萬元，同比暴跌94.15%；扣非凈利潤0.50億元，同比下滑90.35%。

到了2026年一季度，豬價加速探底，商品豬銷售均價跌至11.31元/公斤，單季歸母凈利潤巨虧3.56億元，同比驟降374.92%。公司解釋稱，除了豬價下行，還因響應國家產能調控政策、加大母豬淘汰力度，產生生產性生物資產處置損失約6000萬元。

02

行業集體“勒緊腰帶”，股權激勵指向成本與規模

實際上，從行業整體來看，巨星農牧的“只看豬養得好不好”式激勵，只是本輪“豬周期”下生豬養殖上市公司自保求存的一個切面。在豬價持續低迷、行業深度虧損的背景下，提高效率、成本控制與人才儲備，構成了養殖企業“勒緊腰帶”過日子的常規操作，只是各家公司對該“考試卷”的回答邏輯，差異比較大。

率先出手的是牧原股份（002714.SZ ,02714.HK)。2025年8月，牧原股份發布骨干員工持股計劃草案，擬以回購股份對不超過5437名核心經營者、奮斗者及業務骨干進行激勵。與巨星農牧“不考營收”形成對照，牧原的考核指標則鎖定營收：以2022年至2024年三年營業收入平均數為基數，2025年營業收入不低于基數的112%，2026年不低于115%，或者2025-2026年兩年累計營業收入不低于基數的227%。

神農集團（605296.SH）的激勵方案設計則較為精細，呈現“雙通道”特征。2025年7月，神農集團推出限制性股票激勵計劃，擬授予限制性股票850萬股，8月完成向391名員工首次授予678萬股，授予價17.35元/股，鎖定期分12、24、36個月，解除限售比例分別為40%、30%、30%。每個解除限售期需滿足兩個條件之一：第一解除限售期，以2024年業績為基數，2025年營業收入增長率不低于10%；或以2024年為基數，2025年生豬屠宰量增長率不低于5%且養殖完全成本不高于12.80元/公斤。兩個條件分別對應“擴規模”與“降成本”兩條路徑，員工只需達成其一即可解鎖。此舉既允許靠規模達標，也允許靠成本管理達標，兼顧了不同崗位員工的努力方向。

復盤上述企業股權激勵計劃可以看出，在行業深度虧損的當下，牧原股份以營收為綱，背后是全行業最低成本的底牌支撐；神農集團以營收增長率或屠宰量增長率+成本上限的“雙通道”設計，給出了彈性選擇；而巨星農牧此番最大差異化標簽在于“只考PSY”——考核養殖效率而非任何財務指標，“賭”的是自己能把成本壓到比別人更低，以此在豬價底部積蓄逆勢擴張的勢能。

但現實總是殘酷的，2026年一季度末，全國能繁母豬存欄量仍高達3904萬頭，相當于正常保有量的100.1%，供給壓力未實質性緩解。

當然，政策層面已啟動“硬調控”。4月底及5月上旬在北京召開的生豬產業發展座談會明確提出，2026年不再硬托高存欄，主動去化低效產能，將能繁母豬存欄調減目標調整至3650萬頭；叫停無序擴建、控制新增產能。這意味著，當“豬周期”與政策端上下聯動同時發力，每一頭母豬的效率差距，都將被無限放大。

現在的問題是，在行業連續虧損超6個月、多數養殖企業現金儲備加速消耗的當下，誰的糧草能扛到春天真正到來的那一刻？